I經(jīng)濟觀察報記者 黃一帆 1月20日，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)報收1880.75點，當日上漲1.99%，IPO加速的影響似乎正在得到消化。要知道此前創(chuàng)業(yè)板指數(shù)用連續(xù)八連跌的走勢擺出了“死給你看”的架勢迎接新股發(fā)行“注冊制”這一預期。

其實，這在中國股市二十多年的歷史中并不是新鮮事，A股市場曾經(jīng)有過八次IPO暫停/重啟的經(jīng)歷。大多數(shù)都是被股市上漲、下跌的因素在左右著。中國股市發(fā)展到今天，在中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和升級這一大背景下，IPO正常化是中國資本市場的必然之路。這一次監(jiān)管層似乎堅定了信心，在新華社連發(fā)三文力挺IPO常態(tài)化之后，證監(jiān)會副主席方星海也出來表態(tài)稱，中國資本市場改革還不到位，IPO不應該有這么長的排隊。

即使按照A股市場的慣例，投資者對于IPO加速的反應也會使市場有習慣性下跌的可能，“IPO速度這么快，市場當然下跌了！畢竟市場尚未恢復，承接的增量資金也不夠?！币晃煌顿Y者這么表達自己的意見。但是，有機構(gòu)投資者卻表示了支持的態(tài)度。一家知名私募機構(gòu)負責人告訴經(jīng)濟觀察報，“新股發(fā)行的提速，當下或是為了解決IPO堰塞湖，后面卻是為注冊制的順利實施奠定基礎。我們的市場是以散戶為主，他們會有很多不理性的情緒，過去監(jiān)管層往往會向市場不理性情緒造成的壓力屈服。其實股市需要朝注冊制的方向發(fā)展，這樣才能真正發(fā)揮股市的融資功能。”

市場的變化

1月16日周一，滬深兩市上演午后“驚魂一跳”，其中深成指大跌2.95%，創(chuàng)業(yè)板指大跌3.64%，中小板指(11007.636,168.43,1.55%)大跌2.81%，逾800只個股觸及跌停，逾70只股票跌停收盤。以保險、銀行、石油為首的上證50成份股扮演著護盤角色。創(chuàng)業(yè)板一度暴跌6%，跌破熔斷時期最低點，也是連續(xù)第八天下跌。

16日的下跌使得所有人都把目光放在了新股發(fā)行上。針對A股1月10日至16日連續(xù)下跌，中金公司首席策略分析師王漢鋒表示，新股漲幅下降主要有兩個方面的原因：一是近期新股發(fā)行節(jié)奏持續(xù)加快，對新股稀缺性帶來一定負面影響；二是在市場估值持續(xù)下行過程中，新股估值中樞也受到影響，與近期中小市值股票的表現(xiàn)形成負循環(huán)，即中小市值股票表現(xiàn)疲軟，壓制市場對新股估值預期，新股表現(xiàn)不佳反過來影響中小市值股票表現(xiàn)。

楊德龍認為回到A股，創(chuàng)業(yè)板最近大幅殺跌的主要原因有兩點，第一就是小盤股的估值偏高，很多小盤股的市盈率超過60倍，而香港的很多小盤股可能只有十幾倍的市盈率，深港通開通后，滬港深三地已經(jīng)實現(xiàn)完全互通互投，這樣就會導致市盈率偏高的小盤股估值壓縮。第二是最近新股發(fā)行使得市場擴容較大，基本上每天都有新股發(fā)行，而新股幾乎都是小盤股對小盤股的影響就比較大。

據(jù)Wind資訊統(tǒng)計顯示，2016年共227家中企在A股完成IPO，創(chuàng)下自2012年以來的最高記錄，IPO募資規(guī)模達1500億元。2016年新股發(fā)行呈現(xiàn)出前低后高的態(tài)勢，上半年整體保持縮量發(fā)行，下半年以來，特別是12月份發(fā)行數(shù)量已經(jīng)達到51只，單月發(fā)行量創(chuàng)出近年來新高。1月底即將迎來春節(jié)假期，但按目前發(fā)行計劃，仍有高達40多家公司等候發(fā)行。

除了可預期的市場短期的激烈反應外。新股發(fā)行提速對于市場投資結(jié)構(gòu)的影響也在顯現(xiàn)。

由于新股供應使得次新股概念開始退潮，新股開板數(shù)量也大幅增加。據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，次新股指數(shù)12月以來跌幅超過20%，而創(chuàng)業(yè)指數(shù)也只在10%左右。近日，次新股指數(shù)更是加速跳水。

新股方面ipo?重啟，據(jù)wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2015年12月有47只新股打開漲停板，而今年1月至今有24只新股打開漲停。

縱觀近7年來IPO數(shù)量與滬指走勢，新股發(fā)行和市場波動存在聯(lián)動關(guān)系。據(jù)Wind資訊統(tǒng)計顯示，每當IPO數(shù)量上升到巔峰的時候，也是指數(shù)見頂時刻。09年底滬指見頂后一路走低，IPO數(shù)量也隨之下滑直至2012年底暫停。2014年重啟IPO之后發(fā)行數(shù)量也一路攀升，至2015年5月，股指與IPO幾乎同步見頂。IPO暫停數(shù)月后，于2015年11月再度重啟，至2016年12月單月發(fā)行量達到51只，當月A股市場也出現(xiàn)大幅調(diào)整。

荀玉根則認為，盡管長期來看IPO發(fā)行與市場關(guān)聯(lián)度不大，但短期來看，近期IPO發(fā)行加速，資金供求偏緊，打新收益率下降?！笆紫?，IPO發(fā)行后一般在多個交易日內(nèi)將連續(xù)漲停，即意味著IPO融資的資金流出效應將放大，2016年新股上市后平均連續(xù)13.7個交易日漲停，上市首個交易日平均漲幅為43.8%，按此估算新股上市后連續(xù)漲停期間收益率高達381.9%，這就意味16年IPO融資最多將導致資金流出7210億元；其次，在定增中部分項目通過資產(chǎn)對價完成支付，這部分基本對市場資金面無沖擊，2016年再融資中現(xiàn)金對價部分占61%，為10369億元。如此，計算得到2016年IPO、再融資、產(chǎn)業(yè)資本減持、交易稅費分別占全年資金流出額的32.0%、46.1%、5.1%、16.8%，短期IPO發(fā)行對資金供求影響加大?！?/p>

數(shù)據(jù)顯示，2017年前11個交易日，每天新股發(fā)行數(shù)量達到3只。IPO增速不減，短期給投資者的心理帶來了巨大的壓力。“關(guān)鍵是市場增量資金不夠。”一位上海的私募人士表示。證監(jiān)會此前公布數(shù)據(jù)顯示，2016年股票融資金額大幅度增加，2016年IPO、再融資（現(xiàn)金部分）合計1.33萬億，同比增長59%，IPO家數(shù)和融資額創(chuàng)近五年來新高，再融資規(guī)模創(chuàng)歷史新高。

IPO常態(tài)化之路

經(jīng)歷了6月中旬股災的修復后暫停新股發(fā)行4個月后，本輪IPO于2015年11月宣布重啟。

隨后過了一個月，全國人大常委會表決通過《關(guān)于授權(quán)國務院在實施股票發(fā)行注冊制改革中調(diào)整適用有關(guān)規(guī)定的決定》。此決定的實施期限為兩年，決定自2016年3月1日施行。

由于經(jīng)歷了熔斷危情和監(jiān)管層換將，各方對于注冊制的實施預期大為降低。但是，自2016年下半年以來，IPO開始提速。

在有的市場人士看來，從目前的新股發(fā)行跡象看，是走在注冊制路上，而最近監(jiān)管層和權(quán)威媒體密集表態(tài)支持IPO，進一步增強市場關(guān)于實行類注冊制預期。

2017年1月18日，中國證監(jiān)會副主席方星海在2017年瑞士達沃斯論壇參加“全球復蘇中國角色”的圓桌討論時表示，目前中國資本市場的市值大約是8萬億美元，比美國的市場還小很多，而從去年的融資額來說，中國資本市場共融資15000億元人民幣左右，與美國整個市場的股本融資差不多。所以，中國資本市場對中國經(jīng)濟的發(fā)展其實已經(jīng)起到非常重要的作用。

不過，方星海指出，即便這樣，目前A股市場也還有600多家公司在排隊，一方面說明中國經(jīng)濟的發(fā)展給中國資本市場帶來的發(fā)展機會非常大，但同時也說明，中國資本市場的改革還是很不到位。

同時，新華社也發(fā)文表示，IPO可以助力實體經(jīng)濟，擴大直接融資，有助于資金脫虛入實。

另外一個事實是，2014至2016年，A股市場整體募集資金（IPO、再融資合計）分別為7490、15215、18355億元，其中IPO募集資金分別為669、1576、1476億元。三年的IPO融資占比均在10%左右。IPO融資占比并沒有想象中對市場有那么大的影響。

當然另外一個涉及IPO定價規(guī)則的問題也在為市場所關(guān)注。國泰君安(19.240,0.23,1.21%)報告指出，今年以來大多數(shù)新股均采用了擬募資金額和各項費用之后除以發(fā)行股數(shù)計算，在老股轉(zhuǎn)讓上需要重新計算流通部分的新發(fā)股份，價格計算略有差異，同時今年以來雖屢有新股超行業(yè)市盈率發(fā)行（需推遲三周），但是所有新股均未超過23倍的市盈率紅線?！坝捎诒据咺PO重啟之后，默認23倍市盈率的限制，首發(fā)募集資金較少，并未能完全滿足融資需求，就有不少公司選擇在上市掛牌后進行定增或并購等再融資方案，以完成產(chǎn)業(yè)并購、戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型等需求?！眹┚舱J為，IPO排隊等待時間過長，“原先的融資方案也是幾年前的了，早就不能適應現(xiàn)在的融資需求。”

以廣信材料(35.960,0.63,1.78%)為例，廣信材料于2016年8月30日IPO在創(chuàng)業(yè)板掛牌，最高曾達到55.28元/股，約為發(fā)行價9.19元/股的6倍，交易僅24個交易日后，就于2016年10月12日進入停牌重組程序。

IPO后不久就匆匆定增，有資深市場觀察者認為是由于公司主營業(yè)務增長速度快速減緩甚至下降的現(xiàn)象較為明顯。

小康股份(25.490,0.21,0.83%)也是如此。小康股份在上市交易118天后發(fā)布公告稱，擬定增募資39.6億元用于轉(zhuǎn)型新能源車。小康股份在2016年6月上市后募資8.28億元，僅過半年，2016年12月19日，小康股份發(fā)布定預案，定增擬募集資金的規(guī)模是IPO首發(fā)規(guī)模的近5倍。

上市融資后不久旋即發(fā)布預案進行并購重組的，據(jù)不完全統(tǒng)計還有南方傳媒(14.210,0.24,1.72%)、名家匯(38.520,0.41,1.08%)、金冠電氣(28.740,1.03,3.72%)、雪榕生物(39.500,0.97,2.52%)等等。

未來IPO走向常態(tài)化，不僅僅涉及到只是放開渠道的問題，還有就是IPO市場化定價的問題。這是監(jiān)管層需要考慮的IPO常態(tài)化的一攬子規(guī)劃。

系統(tǒng)性工程

“一面是新股不停發(fā)，另外一面是搶著要。既然如此，市場為何還要敵視新股？”上述那位上海的私募基金人士的這種疑問其實也是這么多年新股發(fā)行面臨的一個悖論。雖然一方面是因為新股發(fā)行本身就有制度紅利在里面，但該人士也認為還有技術(shù)上可探討的地方，“從監(jiān)管設計來看，以市值打新，既避免了現(xiàn)金打新造成的資金波動，又增加了藍籌股的買盤。低市盈率發(fā)行，使得打新者有肉可吃，得以順利發(fā)行?！?/p>

隨著打新人數(shù)的增多，打新收益率卻在不斷下降。一位資深的網(wǎng)下打新投資者表示，隨著參與者不斷增加，收益率本來就在下降，如果再增加8%-10%的融資融券成本，收益率將進一步被攤薄。

荀玉根也提醒關(guān)注打新資金變化。2016年全年發(fā)行227家IPO，假設全年打新100次，那么16年12月打新資金的年化收益率也僅為6.71%，同期銀行間7天質(zhì)押式回購利率為3.01%，10年期國債到期收益率為3.16%?？紤]到股指期貨的對沖功能有限，打新資金持有A股倉位更有市值損失風險，6.7%的打新收益率對資金的吸引力減弱，部分資金或?qū)⒔档蜑榇蛐露钟械腁股倉位。未來要注意的是，打新資金的撤離可能意味著藍籌也伴隨著風險。

未來在向注冊制前進的新股發(fā)行制度，整個過渡期不可能僅僅是逐步提高新股發(fā)行數(shù)量就能實現(xiàn)的，個中出現(xiàn)的許多市場問題、技術(shù)性問題都需要監(jiān)管層清晰認識到并有舉措應對?！艾F(xiàn)在創(chuàng)業(yè)板的表現(xiàn)，對注冊制預期的短期反映，未來要過渡到注冊制，肯定要經(jīng)歷這樣一個階段?！币晃毁Y深市場觀察人士告訴經(jīng)濟觀察報。有分析人士認為，盡管今年以來IPO融資規(guī)模并不大，但發(fā)行數(shù)量的提升仍會引發(fā)市場的錯覺：注冊制已實質(zhì)性啟動，今年IPO融資規(guī)模會大幅上升。也有人認為，消除這種錯覺的方法就是給出每年IPO融資規(guī)模占A股總市值的比重，有了這樣一個數(shù)字，就可以讓市場各方有一個比較明確的預期。其實這指出了即使未來新股發(fā)行過渡到注冊制之后不再需要審核批準，那么對于整個融資節(jié)奏需不需要把握的問題。

當然，另外不得不提的是，新股發(fā)行制度未來如何變化的根本還是圍繞著IPO公司“信披披露真實性”這一原則進行，提高造假代價，完善對于相關(guān)方處罰的法律法規(guī)。

“還有一個問題就是各類資金惡意炒作，高位大幅套現(xiàn)，既坑害散戶，又破壞規(guī)則和環(huán)境。”上述上海的私募人士表示。

2017年初，證監(jiān)會主席劉士余到證監(jiān)會稽查局、稽查總隊進行工作調(diào)研時表示，稽查部門要切實肩負起法律賦予的神圣職責，嚴厲打擊證券期貨違法犯罪活動，嚴懲挑戰(zhàn)法律底線的資本大鱷，逮鼠打狼，敢于亮劍，依法維護資本市場運行秩序，切實防范資本市場風險，有效促進資本市場規(guī)范發(fā)展。這一講話重申了證監(jiān)會嚴厲查處證券市場違法違規(guī)行為、嚴懲市場害群之馬的嚴正態(tài)度。

在1月20日的新聞發(fā)布會上，證監(jiān)會新聞發(fā)言人張曉軍表示ipo?重啟，證監(jiān)會將督促發(fā)行人提高信息披露質(zhì)量，督促中介機構(gòu)勤勉盡責，防止帶病申報，嚴把資本市場入門關(guān)，對IPO中的違法違規(guī)行為發(fā)現(xiàn)一起查處一起，促進資本市場健康有序發(fā)展。自2016年四季度開始，證監(jiān)會開展了首次IPO企業(yè)現(xiàn)場檢查工作，2017年現(xiàn)場檢查仍會繼續(xù)。此外，證監(jiān)會還發(fā)布《中國證監(jiān)會發(fā)行審核工作預約接待辦法》，使發(fā)行人與發(fā)行審核部門之間的溝通更為規(guī)范、順暢。

一位創(chuàng)業(yè)板上市公司高管表示，“關(guān)鍵是法律法規(guī)不健全，違規(guī)造假成本太低，企業(yè)回報股東回報社會的意愿極不強烈，一上市就想著如何早日割韭菜?！彪S著發(fā)行制度的完善，這樣的上市公司既會遭到監(jiān)管層的打擊，也會受到投資者的拋棄。當然，這樣的IPO常態(tài)化狀態(tài)還需假以時日。

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