一、香港市場IPO的流程

在香港市場上市主要有兩種方式：H股和紅籌股。H股是在內(nèi)地注冊的公司，經(jīng)過資產(chǎn)重組，經(jīng)所屬主管部門、國有資產(chǎn)管理部門（適用于國有企業(yè)）和中國證監(jiān)會審批，在香港掛牌上市。但是近年來以H股方式在香港市場上市的幾乎是清一色的國有企業(yè)，鮮見民營企業(yè)，主要原因是民企較難通過中國證監(jiān)會的審批。

而紅籌股是在海外注冊成立的離岸公司（主要注冊地為香港、百慕大和開曼），作為上市主體，然后在香港掛牌上市，相比H股，紅籌上市后控股股東的股權(quán)在上市6個月后即可全流通，靈活性較高，控股股東可以增減持股份、上市公司可以回購股份、可以啟動股權(quán)激勵。目前國內(nèi)民企一般都通過這種方式在香港上市。

這里還有個問題，就是受2006年8月商務(wù)部《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》（俗稱10號文）的影響，“ 10號文”對離岸公司的設(shè)立及返程收購限制較多，導(dǎo)致股權(quán)為純內(nèi)資的民企都過不了商務(wù)部的審批。目前以紅籌方式上市的民企要么股權(quán)中有外資成分或者控股股東擁有境外身份，要么在2006年前就已經(jīng)設(shè)立了紅籌架構(gòu)且完成境內(nèi)資產(chǎn)的收購。

二、香港市場IPO的特點

在A股市場，保薦人做好招股文件，經(jīng)過中國證監(jiān)會審核后，在拿到交易所上市批文后就能很快賣完；而在香港市場，保薦人需要做大量路演和推介，面臨市場風(fēng)險、定價以及銷售對象等種種問題。

第一、市場化的發(fā)行機制

香港市場新股IPO極具市場化的特征，下面我們從兩方面來看。從財務(wù)要求來看，A股很重視盈利的要求，而香港對于財務(wù)要求有多種測試方法，以主板為例，主要包括盈利測試、市值/收入測試和市值/收入/現(xiàn)金流量測試，如果是新成立的工程項目公司或者礦務(wù)公司，聯(lián)交所可以豁免盈利及其他財務(wù)要求。所以香港市場有較多沒有盈利記錄的礦業(yè)公司上市，當(dāng)然大部分該等礦業(yè)公司的股價跌幅巨大。

盈利測試

過去三年凈利潤合計5000萬港元（最近一年2000萬港元，前兩年合計3000萬港元）

上市時市值為2億港元

一、香港市場IPO的流程

在香港市場上市主要有兩種方式：H股和紅籌股。H股是在內(nèi)地注冊的公司，經(jīng)過資產(chǎn)重組，經(jīng)所屬主管部門、國有資產(chǎn)管理部門（適用于國有企業(yè)）和中國證監(jiān)會審批，在香港掛牌上市。但是近年來以H股方式在香港市場上市的幾乎是清一色的國有企業(yè)，鮮見民營企業(yè)，主要原因是民企較難通過中國證監(jiān)會的審批。

而紅籌股是在海外注冊成立的離岸公司（主要注冊地為香港、百慕大和開曼），作為上市主體，然后在香港掛牌上市，相比H股，紅籌上市后控股股東的股權(quán)在上市6個月后即可全流通，靈活性較高，控股股東可以增減持股份、上市公司可以回購股份、可以啟動股權(quán)激勵。目前國內(nèi)民企一般都通過這種方式在香港上市。

這里還有個問題，就是受2006年8月商務(wù)部《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》（俗稱10號文）的影響，“ 10號文”對離岸公司的設(shè)立及返程收購限制較多，導(dǎo)致股權(quán)為純內(nèi)資的民企都過不了商務(wù)部的審批。目前以紅籌方式上市的民企要么股權(quán)中有外資成分或者控股股東擁有境外身份，要么在2006年前就已經(jīng)設(shè)立了紅籌架構(gòu)且完成境內(nèi)資產(chǎn)的收購。

二、香港市場IPO的特點

在A股市場，保薦人做好招股文件，經(jīng)過中國證監(jiān)會審核后，在拿到交易所上市批文后就能很快賣完；而在香港市場，保薦人需要做大量路演和推介，面臨市場風(fēng)險、定價以及銷售對象等種種問題。

第一、市場化的發(fā)行機制

香港市場新股IPO極具市場化的特征，下面我們從兩方面來看。從財務(wù)要求來看，A股很重視盈利的要求，而香港對于財務(wù)要求有多種測試方法，以主板為例，主要包括盈利測試、市值/收入測試和市值/收入/現(xiàn)金流量測試，如果是新成立的工程項目公司或者礦務(wù)公司，聯(lián)交所可以豁免盈利及其他財務(wù)要求。所以香港市場有較多沒有盈利記錄的礦業(yè)公司上市，當(dāng)然大部分該等礦業(yè)公司的股價跌幅巨大。

盈利測試

過去三年凈利潤合計5000萬港元（最近一年2000萬港元，前兩年合計3000萬港元）

上市時市值為2億港元

市值/收入測試

上市時市值至少達到40億港元

最近一年經(jīng)審核財務(wù)年度收入至少達到5億港元

市值/收入/現(xiàn)金流量測試

上市時市值至少達到20億港元

最近一年經(jīng)審核財務(wù)年度收入至少達到5億港元

經(jīng)營業(yè)務(wù)有現(xiàn)金流入，于前三個財務(wù)年度合計至少達1億港元

一般而言，在香港上市的新股都會預(yù)測上市當(dāng)年的凈利潤水平，然后按照預(yù)測的凈利潤來對股份進行估值。而且不同行業(yè)股份的估值落差很大，當(dāng)初高鑫零售是按照當(dāng)年預(yù)測凈利潤的40倍市盈率進行招股，而某些小型股份凈融資額還沒有最近一年的凈利潤多。

第二、發(fā)行價由機構(gòu)投資者主導(dǎo)

在學(xué)習(xí)英、美等國通行的詢價制基礎(chǔ)上，結(jié)合香港市場散戶投資者多的特點，從1994年11月起，香港新股發(fā)行逐漸形成詢價與公開認購混合的招股機制。

詢價與公開認購混合的招股機制，主要包括混合機制的股份分配方式、定價過程、回撥機制、超額配售權(quán)和市場穩(wěn)定機制以及發(fā)行過程。

在香港，IPO的詢價過程與國際接軌。保薦人在與目標(biāo)機構(gòu)客戶進行預(yù)路演后，會設(shè)定價格發(fā)行區(qū)間，隨后開始為期兩周的正式路演。

發(fā)行公司管理層在國際投行團隊的帶領(lǐng)下，分別在香港、美國、英國或新加坡會見海內(nèi)外機構(gòu)投資者，介紹公司情況并得到機構(gòu)反饋，買方與賣方的一輪博弈后，最終定出發(fā)行人與機構(gòu)投資者均可接受的發(fā)行價格。

第三、盡量保障散戶利益

通過以上流程，可以看到散戶投資者并未參與到IPO定價過程中。但在股份分配方式上，散戶利益得到了一定保障。

具體來說，在港新股IPO分為國際配售和香港公開認購兩個部分。機構(gòu)與專業(yè)投資者往往通過國際配售進行認購，一般而言，國際配售的股份占股份總額的90%；余下10%的股份，則向散戶進行公開認購。

如果IPO募集資金超過100億，可向香港交易所申請公開認購的股份減少到5%。新股分配以股票申購賬戶為基礎(chǔ)，按照“人手若干股”的原則，保證每個有效申請賬戶可按照一定基準(zhǔn)，獲得部分新股股份。當(dāng)公開認購超額15倍以上，則股份進行回撥香港創(chuàng)業(yè)板上市條件，面向散戶的公開認購股份增加到總額的30%，當(dāng)超額100倍以上，最多回撥到50%。

另外，為防止機構(gòu)參與公開認購并導(dǎo)致散戶投資者中簽率降低，從1997年起認購500萬港元以上的投資者，被列入公開認購B組，認購500萬港元或以下的投資者則列入A組，兩組均以公平基準(zhǔn)分配股份。

第四、采用“綠鞋機制”穩(wěn)定市場

從1993年起，香港IPO市場采用了來自美國的“綠鞋機制”，并形成常規(guī)，幾乎所有新股上市均會向主承銷商授予“綠鞋”，即15%的超額配售權(quán)，主承銷商可以在IPO時超額發(fā)售15%的股份，在股份上市起30日內(nèi)，可以根據(jù)市場情況選擇是否行使“綠鞋”。如果股份上市后股價表現(xiàn)良好，主承銷商可行使超額配售權(quán)，要求發(fā)行人增發(fā)15%的股份；

如果股價跌破發(fā)行價，主承銷商會從二級市場購買股票，這樣做可以減少股價波動，在一定程度上維持股價在上市初期的穩(wěn)定性。

第五、小型新股莊股化

從去年到現(xiàn)在，香港IPO市場一直很冷淡，由于香港較偏好大型新股，所以部分小型新股出現(xiàn)了無人認購的局面，這是擺在承銷商面前的難題，為了使得新股股份順利發(fā)售，該等新股股份幾乎都流入莊家手里，在二級市場上市后，莊家又趁機收集并拉高，很多股份呈現(xiàn)出很強的莊股走勢。

雖然莊股走勢異動，但是發(fā)現(xiàn)潛在莊股化的股份，對于提升參與新股認購的收益。還有香港創(chuàng)業(yè)板新股一般只采用國際配售方式，意味著股份集中于機構(gòu)手里，所以近段時間來看，創(chuàng)業(yè)板新股二級市場走勢遠強于主板新股。

市值/收入測試

上市時市值至少達到40億港元

最近一年經(jīng)審核財務(wù)年度收入至少達到5億港元

市值/收入/現(xiàn)金流量測試

上市時市值至少達到20億港元

最近一年經(jīng)審核財務(wù)年度收入至少達到5億港元

經(jīng)營業(yè)務(wù)有現(xiàn)金流入，于前三個財務(wù)年度合計至少達1億港元

一般而言，在香港上市的新股都會預(yù)測上市當(dāng)年的凈利潤水平，然后按照預(yù)測的凈利潤來對股份進行估值。而且不同行業(yè)股份的估值落差很大，當(dāng)初高鑫零售是按照當(dāng)年預(yù)測凈利潤的40倍市盈率進行招股，而某些小型股份凈融資額還沒有最近一年的凈利潤多。

第二、發(fā)行價由機構(gòu)投資者主導(dǎo)

在學(xué)習(xí)英、美等國通行的詢價制基礎(chǔ)上，結(jié)合香港市場散戶投資者多的特點，從1994年11月起，香港新股發(fā)行逐漸形成詢價與公開認購混合的招股機制。

詢價與公開認購混合的招股機制，主要包括混合機制的股份分配方式、定價過程、回撥機制、超額配售權(quán)和市場穩(wěn)定機制以及發(fā)行過程。

在香港，IPO的詢價過程與國際接軌。保薦人在與目標(biāo)機構(gòu)客戶進行預(yù)路演后，會設(shè)定價格發(fā)行區(qū)間，隨后開始為期兩周的正式路演。

發(fā)行公司管理層在國際投行團隊的帶領(lǐng)下，分別在香港、美國、英國或新加坡會見海內(nèi)外機構(gòu)投資者，介紹公司情況并得到機構(gòu)反饋，買方與賣方的一輪博弈后，最終定出發(fā)行人與機構(gòu)投資者均可接受的發(fā)行價格。

第三、盡量保障散戶利益

通過以上流程，可以看到散戶投資者并未參與到IPO定價過程中。但在股份分配方式上，散戶利益得到了一定保障。

具體來說，在港新股IPO分為國際配售和香港公開認購兩個部分。機構(gòu)與專業(yè)投資者往往通過國際配售進行認購，一般而言，國際配售的股份占股份總額的90%；余下10%的股份，則向散戶進行公開認購。

如果IPO募集資金超過100億，可向香港交易所申請公開認購的股份減少到5%。新股分配以股票申購賬戶為基礎(chǔ)，按照“人手若干股”的原則，保證每個有效申請賬戶可按照一定基準(zhǔn)，獲得部分新股股份。當(dāng)公開認購超額15倍以上，則股份進行回撥，面向散戶的公開認購股份增加到總額的30%，當(dāng)超額100倍以上，最多回撥到50%。

另外，為防止機構(gòu)參與公開認購并導(dǎo)致散戶投資者中簽率降低，從1997年起認購500萬港元以上的投資者，被列入公開認購B組香港創(chuàng)業(yè)板上市條件，認購500萬港元或以下的投資者則列入A組，兩組均以公平基準(zhǔn)分配股份。

第四、采用“綠鞋機制”穩(wěn)定市場

從1993年起，香港IPO市場采用了來自美國的“綠鞋機制”，并形成常規(guī)，幾乎所有新股上市均會向主承銷商授予“綠鞋”，即15%的超額配售權(quán)，主承銷商可以在IPO時超額發(fā)售15%的股份，在股份上市起30日內(nèi)，可以根據(jù)市場情況選擇是否行使“綠鞋”。如果股份上市后股價表現(xiàn)良好，主承銷商可行使超額配售權(quán)，要求發(fā)行人增發(fā)15%的股份；

如果股價跌破發(fā)行價，主承銷商會從二級市場購買股票，這樣做可以減少股價波動，在一定程度上維持股價在上市初期的穩(wěn)定性。

第五、小型新股莊股化

從去年到現(xiàn)在，香港IPO市場一直很冷淡，由于香港較偏好大型新股，所以部分小型新股出現(xiàn)了無人認購的局面，這是擺在承銷商面前的難題，為了使得新股股份順利發(fā)售，該等新股股份幾乎都流入莊家手里，在二級市場上市后，莊家又趁機收集并拉高，很多股份呈現(xiàn)出很強的莊股走勢。

雖然莊股走勢異動，但是發(fā)現(xiàn)潛在莊股化的股份，對于提升參與新股認購的收益。還有香港創(chuàng)業(yè)板新股一般只采用國際配售方式，意味著股份集中于機構(gòu)手里，所以近段時間來看，創(chuàng)業(yè)板新股二級市場走勢遠強于主板新股。

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