[摘要]證監(jiān)會目前已陸續(xù)收到了一些信息反饋，其中包括熱切期待分拆上市政策盡快落地出臺，也包括希望對存有的某些疑慮給予解釋，另有部分反饋提出分拆標準能否適當降低的建議。證監(jiān)會針對相關意見和建議正在進行深入論證和研究。

本報記者 李慧敏 北京報道

8月23日，證監(jiān)會發(fā)布《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點若干規(guī)定》（以下簡稱“《若干規(guī)定》”）并向社會公開征求意見。這意味著在2004年“境外分拆上市”開放15年之后，境內(nèi)分拆上市政策通道打開。

而今，“境內(nèi)分拆上市”政策向社會征求意見已近兩個月，《中國經(jīng)營報》記者獲悉，證監(jiān)會目前已陸續(xù)收到了一些信息反饋，其中包括熱切期待分拆上市政策盡快落地出臺，也包括希望對存有的某些疑慮給予解釋，另有部分反饋提出分拆標準能否適當降低的建議。證監(jiān)會針對相關意見和建議正在進行深入論證和研究。

有接近監(jiān)管人士表示，分拆上市是一個正常的市場化工具，上市公司可以通過分拆上市的方式，提高專業(yè)化經(jīng)營水平，做優(yōu)做強。在建立、完善相關制度的過程中，監(jiān)管一方面滿足上市公司合理的分拆需求，另一方面通過制度設計嚴監(jiān)管，防范分拆的負面效應。

“需要強調(diào)的是，企業(yè)分拆要秉持依法、合規(guī)原則，不要試圖利用政策進行‘忽悠式’分拆，也要注意保護上市公司中小股東的利益。”上述人士同時提醒，上市公司亦需謹慎作出分拆決策，畢竟分拆后子公司能否成功上市尚會存在較大不確定性。

分拆上市需求凸顯

根據(jù)市場對于《若干規(guī)定》的反饋情況來看，已有多家上市公司明確表態(tài)要分拆子公司上市，期待熱切，希望政策盡快落實。

近些年來，隨著資本市場發(fā)展，諸多上市公司業(yè)務呈現(xiàn)多元化趨向，企業(yè)涉及不同行業(yè)和領域經(jīng)營的資產(chǎn)和業(yè)務差異性較大，帶來一些發(fā)展上的問題，也使分拆上市的需求迫切性凸顯。

首先體現(xiàn)在業(yè)務協(xié)同性不強，甚至相互影響，產(chǎn)生負協(xié)同效應；其次資源分配不平衡，上市公司只有一個融資平臺，可能顧此失彼，無法實現(xiàn)不同業(yè)務的融資需求。

“多元業(yè)務領域還導致估值不合理分拆上市，由于業(yè)務差異較大，行業(yè)估值不同，整體估值困難，結果不能體現(xiàn)不同業(yè)務的價值，比如服裝行業(yè)和互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，在互聯(lián)網(wǎng)興起的階段，服裝行業(yè)的估值可能拖累互聯(lián)網(wǎng)?！鄙鲜鋈耸拷忉專硗膺€存在激勵機制不完善等問題，因為，在上市公司體內(nèi)對子公司管理層進行激勵時，主要以上市公司業(yè)績?yōu)閰⒖?，評價標準子公司管理層未直接面對市場，接受市場檢驗。而經(jīng)過分拆，子公司上市后業(yè)績可以被獨立評價，激勵機制則會更加合理。

上市公司分拆是公司資本運作的方式之一，與兼并重組、整體上市等擴張型重組一樣，是市場化配置資源的選擇，屬于收縮型重組方式。

從境外市場看，分拆是一種較為常見的運作模式，大多數(shù)成熟市場都允許上市公司分拆上市。經(jīng)統(tǒng)計，香港市場2011年至今已完成40余單。2016到2018年美國市場也有80余單分拆案例。

“實踐中上市公司可以通過并購重組的方式進一步做大做強，也可以通過分拆上市的方式，提高專業(yè)化經(jīng)營水平，做優(yōu)做強。兩條不同的運作方式，適合不同發(fā)展階段與不同發(fā)展需求的上市公司，應允許其自主選擇適合自己實際情況的發(fā)展道路?！鄙鲜鼋咏O(jiān)管人士表示，從目前市場反饋來看分拆上市，現(xiàn)實需求為數(shù)不少。

中金公司并購組執(zhí)行負責人、董事總經(jīng)理陳潔認為，對于境內(nèi)分拆上市的破冰，屬于政策層面上的突破與嘗試，是深化資本市場改革的重要舉措，對擁有優(yōu)質(zhì)子公司、特別是新興產(chǎn)業(yè)子公司的上市公司而言，在目前科創(chuàng)板穩(wěn)步推進的大背景下，是一個戰(zhàn)略性的發(fā)展契機。

帶來問題非分拆“特有”

據(jù)了解，《若干規(guī)定》發(fā)布之后，有觀點認為，分拆上市可能會導致利益輸送、關聯(lián)交易同業(yè)競爭增多、二級市場炒作等問題出現(xiàn)。

華泰聯(lián)合董事總經(jīng)理勞志明認為，上述說法并非上市分拆所面臨的“特有”問題，而是上市公司重組或日常運作中的“常態(tài)”問題。

“上市公司置出重大資產(chǎn)，尤其是向關聯(lián)方出售資產(chǎn)，也可能涉及低估賤賣資產(chǎn)，向控股股東輸送利益的情況。上市公司重組上市后，與新進實際控制人裝入資產(chǎn)外的資產(chǎn)是否存在同業(yè)競爭、關聯(lián)交易？如何在后續(xù)推進過程中解決該類問題？均為審核中需要重點關注的事項?！眲谥久魅缡潜硎?。

而對于“上市公司分拆可能削弱母公司的盈利能力，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的分拆還可能引起上市公司‘空心化’”等疑慮，監(jiān)管在制度設計時已有充分考慮。

“分拆標準要求母公司具備較強的盈利能力和持續(xù)經(jīng)營能力，避免分拆動搖母公司的獨立上市地位，包括最低盈利門檻、擬分拆子公司占母公司規(guī)模的比例、母子公司的獨立性等，也是從保護中小投資者權益出發(fā)，保障母子公司都具備獨立面向市場的能力?！鄙鲜鼋咏O(jiān)管人士表示。

勞志明認為，分拆可能出現(xiàn)的問題，監(jiān)管部門在并購重組日常監(jiān)管中都遇到過，也積累了一些監(jiān)管經(jīng)驗，需要中性看待分拆這種市場化的工具，確無必要對工具本身做出好與壞的價值評判，也不能因為工具可能被利用并帶來系列問題，就因噎廢食、否定分拆制度的工具性價值。

監(jiān)管謹慎標準嚴格

從《若干規(guī)定》來看，證監(jiān)會推行分拆上市試點持謹慎態(tài)度，明確了較為嚴格的監(jiān)管立場。而反饋的意見亦有提到“標準能否適當降低”的聲音。

《若干規(guī)定》明確，上市公司如擬實施境內(nèi)分拆上市需滿足七項具體要求，涉及上市年限、盈利門檻、拆出資產(chǎn)規(guī)模等，保障上市公司留有足夠的業(yè)務和資產(chǎn)支持其獨立上市地位；同時還要求擬分拆上市公司達到規(guī)范運作標準、分拆后母子公司均符合“三分開兩獨立”要求。

與境外市場相比，境內(nèi)分拆上市限制更為嚴格。

如要求上市公司扣除子公司利潤后，凈利潤三年累計不低于10億元，而香港市場只是要求上市公司最近五年中任何三年的合計利潤不少于5000萬港元，美國、日本等均不存在利潤要求；再如《若干規(guī)定》要求子公司凈利潤、凈資產(chǎn)占比不超過母公司的一定比例，境外均無此要求。

從A股公司分拆到境外標準看，A股公司分拆到境外并無關于母公司盈利的要求，上市公司“未被處罰或公開譴責，未被出具非標審計意見”等規(guī)范運作要求也是新增條款。在程序方面，境內(nèi)分拆還需提交股東大會特別程序表決。

根據(jù)媒體測算，條件符合的上市公司不到百家，占A股市場公司家數(shù)的2%至3%。

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