作者 | 楊崇藝 美國(guó)國(guó)泰資本首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

來(lái)源 | 華爾街俱樂(lè)部

從2020年初因瑞幸咖啡引起的“中概股做空潮”，到之后特朗普政府提出《外國(guó)企業(yè)問(wèn)責(zé)法案》直至今年正式簽署，再到近期中國(guó)政府對(duì)中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)赴美上市提出事前審批，業(yè)界不禁質(zhì)疑中概股赴美上市的時(shí)代是否落幕嗎？

這個(gè)問(wèn)題最終答案我覺(jué)得可以從這幾個(gè)角度出發(fā)，首先中概股赴美上市這件事，中概股有沒(méi)有受益；其次，中國(guó)有沒(méi)有受益；最后美國(guó)有沒(méi)有受益。

如果中概股赴美上市企業(yè)沒(méi)有受益，則未來(lái)自然沒(méi)有企業(yè)會(huì)選擇美股；如果危害到國(guó)家安全，中國(guó)政府自然會(huì)出臺(tái)限制政策；如果僅是喂肥華爾街，那中國(guó)政府也自然會(huì)心存芥蒂。

本文想從近期大家對(duì)中概股赴美上市，提出的種種質(zhì)疑，談?wù)勔患褐?jiàn)。

1）中國(guó)企業(yè)赴美上市融資去美國(guó)上市需要國(guó)內(nèi)審批嗎，是充當(dāng)美元超發(fā)的“接盤(pán)俠”嗎？

中國(guó)企業(yè)赴美上市是一種股權(quán)融資行為，上市融資意味著企業(yè)通過(guò)出售股權(quán)的方式，獲取全球投資人現(xiàn)金。雖然美元超發(fā)可能會(huì)影響美元整體的價(jià)值（表現(xiàn)為匯率下跌、美元指數(shù)下降），但依舊是實(shí)打?qū)嵉男庞秘泿?，每一美元的價(jià)值都有等值的購(gòu)買(mǎi)力，怎么會(huì)當(dāng)“接盤(pán)俠”呢？

為了抵御通貨膨脹，很多人最先想到的是投資。的確，投資是目前最好的辦法，用錢(qián)生錢(qián)的方法來(lái)保護(hù)自己的資產(chǎn)不被稀釋。

在通脹期間，投資者更希望投資抗通脹的標(biāo)的。于是很多人都把目光投向了股票。從疫情開(kāi)始，美國(guó)股市就一直在逆市上漲，很多人紛紛入市。

在這一背景下全球股市在2021年第一季度的融資額上升到了歷史最高。這一點(diǎn)表現(xiàn)出大家相信股票是抗通脹的優(yōu)秀資產(chǎn)，對(duì)投資股票的意愿及熱情極高。而這正是中國(guó)企業(yè)赴美融資、股票增發(fā)的好機(jī)會(huì)，上市融資要比其它任何時(shí)期更為暢通。

2）中國(guó)企業(yè)赴美上市，是鞏固美元霸權(quán)地位和繁榮美國(guó)嗎？

現(xiàn)在有坊間說(shuō)法，中國(guó)企業(yè)赴美上市會(huì)導(dǎo)致增加對(duì)美元的需求去美國(guó)上市需要國(guó)內(nèi)審批嗎，從而鞏固美元霸權(quán)地位，進(jìn)而繁榮美國(guó)經(jīng)濟(jì)”。這個(gè)邏輯是顯然有問(wèn)題的，中概股去美國(guó)上市對(duì)華爾街而言肯定是有益處的，但同時(shí)中國(guó)企業(yè)也獲得融資，獲得市場(chǎng)知名度，到底誰(shuí)益處更大那就仁者見(jiàn)仁智者見(jiàn)智了。

再說(shuō)鞏固美元霸權(quán)地位，中概股赴美上市與美元霸權(quán)地位實(shí)在太牽強(qiáng)，美元之所以有現(xiàn)在的霸權(quán)地位，主要是因?yàn)閹缀跞澜绲膰?guó)家都需要和美國(guó)發(fā)生貿(mào)易來(lái)往。根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2020年中美雙邊貨物貿(mào)易總值達(dá)4.06萬(wàn)億人民幣，以當(dāng)時(shí)匯率來(lái)算，相當(dāng)于5867.21億美元，其中中國(guó)凈出口總額達(dá)到4518.13億美元。而美國(guó)資本市場(chǎng)2020年全年IPO募資總額1670億美元，中概股則募資122.6億美金。相比之下可能和美國(guó)做生意更助長(zhǎng)“美元霸權(quán)”吧。

3）《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法》執(zhí)行，受害者是誰(shuí)？美國(guó)會(huì)讓中概股強(qiáng)行退市嗎？

之所以會(huì)引發(fā)美國(guó)讓中概股強(qiáng)行退市的擔(dān)憂主要是源于《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法案》，問(wèn)責(zé)法案中對(duì)沒(méi)有使用在美國(guó)公眾公司會(huì)計(jì)監(jiān)督委員會(huì)（PCAOB）注冊(cè)審計(jì)的外國(guó)企業(yè)予以退市處理。不過(guò)我們認(rèn)為這只是“雷聲大雨點(diǎn)小”的政策，在當(dāng)時(shí)法案的提出主要是特朗普政府為了轉(zhuǎn)移民眾對(duì)他抗疫無(wú)能的視線，將矛盾轉(zhuǎn)移至中國(guó)所作出的舉措。

首先《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法案》對(duì)已經(jīng)上市的中概股企業(yè)沒(méi)有實(shí)質(zhì)影響。法案要求外國(guó)公司需要由有PCAOB資質(zhì)的審計(jì)公司審計(jì)。目前中概股公司合作的審計(jì)機(jī)構(gòu)都滿足美國(guó)公眾公司會(huì)計(jì)監(jiān)督委員會(huì)（PCAOB）要求?？梢哉f(shuō)即使法案提出也對(duì)已經(jīng)上市的中概股企業(yè)構(gòu)不成威脅，而網(wǎng)上謠傳的中概股都要“回家”也自然不成立。此前，中國(guó)證監(jiān)會(huì)曾回應(yīng)，中方一直高度重視中美資本市場(chǎng)審計(jì)監(jiān)管合作，2017年協(xié)助PCAOB對(duì)一家中國(guó)會(huì)計(jì)師事務(wù)所開(kāi)展了試點(diǎn)檢查，2019年以來(lái)又多次向PCAOB提出對(duì)會(huì)計(jì)師事務(wù)所開(kāi)展聯(lián)合檢查的具體方案建議?？梢钥闯鲈谥懈殴善髽I(yè)審計(jì)這一方面，中國(guó)是極力配合。

目前縱觀全球經(jīng)濟(jì)，疫情之下，全球最主要的經(jīng)濟(jì)體中，只有中國(guó)達(dá)到了經(jīng)濟(jì)的正向增長(zhǎng)，中國(guó)市場(chǎng)成為了全球資本青睞的對(duì)象。而中概股企業(yè)作為華爾街投資中國(guó)最重要的渠道，一系列有害于美國(guó)大資本利益的政策法案的出臺(tái)必然會(huì)被華爾街堅(jiān)決抵制。與此同時(shí)，今年美股上市的中概股融資額度破了近5年的新高，超過(guò)去年同期的兩倍。可見(jiàn)，該法案的提出對(duì)將要美股上市的企業(yè)構(gòu)不成威脅。如果美國(guó)當(dāng)局強(qiáng)行讓中概股退市，其后果必然是美國(guó)投資者遭受重大損失。

所以，中國(guó)企業(yè)赴美上市并不用過(guò)多擔(dān)憂。因?yàn)槊吭黾右患抑懈殴筛懊郎鲜?，美?guó)投資者可能需要承擔(dān)的退市成本甚至虧損的數(shù)額也越大，中國(guó)企業(yè)談判的籌碼也越多，所以最后一定是美國(guó)政府對(duì)華爾街作出妥協(xié)。

4）中概股回歸A股和港股，需要消耗巨量的外匯儲(chǔ)備

坊間還有人認(rèn)為隨著中美之間的交鋒逐漸頻繁，“中概股回歸潮”已提上日程。

不過(guò)“中概股回歸潮”成本巨大，因?yàn)橹懈殴苫貧wA股會(huì)令中國(guó)的外匯儲(chǔ)備承受巨大的縮減壓力。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前中概股在美國(guó)上市有386家，約2.2萬(wàn)億美元的市值。中概股與國(guó)家外匯儲(chǔ)備相關(guān)聯(lián)是這樣的：企業(yè)在美國(guó)上市后募集獲得的外匯資金，調(diào)回國(guó)內(nèi)結(jié)匯賣(mài)給銀行、銀行再轉(zhuǎn)售給國(guó)家，與此相應(yīng)的是外匯儲(chǔ)備的增加；反之，中概股退市，企業(yè)要拿出大筆外匯資金來(lái)善后、來(lái)收買(mǎi)美國(guó)投資者手中的股票，于是它向銀行購(gòu)匯，銀行轉(zhuǎn)而向國(guó)家購(gòu)匯，相應(yīng)的是國(guó)家外匯儲(chǔ)備減少。

以全部中概股約2萬(wàn)億美元的市值，即便按40%的私有化金額計(jì)算，國(guó)家也要拿出8000億到1萬(wàn)億美元來(lái)了結(jié)。

尤為關(guān)鍵的是，目前在美上市的大部分中概股，很多屬于沒(méi)有外匯收入的國(guó)內(nèi)企業(yè)、網(wǎng)絡(luò)銷(xiāo)售平臺(tái)。它們回歸國(guó)內(nèi)，不僅將原來(lái)的對(duì)外融資渠道與功能喪失，還要花國(guó)家巨額外匯進(jìn)行私有化，這么一增一減，可是對(duì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備的一個(gè)極大傷害。而雄厚的國(guó)家外匯儲(chǔ)備是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的壓艙石，也是中國(guó)在“一帶一路”戰(zhàn)略、在對(duì)外交往戰(zhàn)略和軍事戰(zhàn)略的一個(gè)重要的基石！

5）短期內(nèi)香港股市還難以取代納斯達(dá)克，兩地上市是最佳選擇

此外，還有人會(huì)問(wèn)同樣是境外融資，中概股都去香港上市不是更好嗎，還可以減少對(duì)美國(guó)方面的支出。

可是港股目前還代替不了納斯達(dá)克，一方面美股依舊有準(zhǔn)入門(mén)檻低、上市費(fèi)用低的優(yōu)勢(shì)，另一方面港股投資者并不像美國(guó)的投資者這么熟悉高新技術(shù)，對(duì)醫(yī)藥生物、互聯(lián)網(wǎng)科技、等成長(zhǎng)性較高的企業(yè)估值相對(duì)偏低，而往往這一類(lèi)企業(yè)對(duì)融資的需求度更高，未來(lái)的市場(chǎng)回報(bào)率也更巨大。

除此之外，港股相較于納斯達(dá)克來(lái)說(shuō)融資能力還存在劣勢(shì)，截止目前，港交所所有上市公司市值為6.87萬(wàn)億，納斯達(dá)克所有上市公司總市值達(dá)到20.87萬(wàn)億美元，是港交所的3倍多。就IPO來(lái)說(shuō)，今年第一季度有87只新股在納斯達(dá)克上市，融資301.85億美元，位列全球第一。港交所有32只新股上市，融資204.31億美元，位列全球第二。(因快手科技、百度集團(tuán)、嗶哩嗶哩等大型新股上市或二次上市，助推了今年融資額)

相對(duì)而言港股的資金“池子”還是太小，難以完全容納諸如滴滴、阿里這樣的“巨鯨”。所以充分鼓勵(lì)巨型企業(yè)兩地上市，“先美國(guó)上市再去香港二次上市”是最佳選擇，讓這類(lèi)企業(yè)在兩地獲得充分融資。

6）在當(dāng)前中美對(duì)峙競(jìng)爭(zhēng)格局下，在美上市的中概股，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)鏈接世界資本市場(chǎng)重要橋梁，而絕非是充當(dāng)“人質(zhì)”

中概股是中國(guó)企業(yè)走出去的標(biāo)桿與形象，其引導(dǎo)中國(guó)走向世界的重要性是不言而喻的。

中概股是中國(guó)經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)相連的一個(gè)紐帶，自改革開(kāi)放以來(lái)，中國(guó)不斷地采取引進(jìn)資本，還有對(duì)外投資，走出去的“一帶一路”戰(zhàn)略。當(dāng)年加入WTO以后，中國(guó)進(jìn)一步融入了世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的全球化格局?，F(xiàn)在盡管遇到了這樣那樣的困難與挫折，但是絕不能此引導(dǎo)中概股回國(guó)而割裂了與世界經(jīng)濟(jì)的聯(lián)通。

改革開(kāi)放、引進(jìn)外國(guó)的資金與技術(shù)是中國(guó)的基本國(guó)策。外商投資中國(guó)有兩種形式，一種是外商直接投資，也就是外國(guó)企業(yè)來(lái)中國(guó)投資設(shè)廠；第二種形式是間接投資，就是外國(guó)投資者購(gòu)買(mǎi)中國(guó)企業(yè)的股票，他們持股享受分紅，并關(guān)注了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。直接融資與間接融資不能一概而論哪種好。讓外商以間接的方式投資，對(duì)我們更加安全、更加有利，因?yàn)槠髽I(yè)經(jīng)營(yíng)權(quán)在我們手中，企業(yè)的資產(chǎn)也在國(guó)內(nèi)。

在現(xiàn)在的中美關(guān)系背景下，美國(guó)政府鼓勵(lì)美資企業(yè)撤離中國(guó)，如果中國(guó)再將由美國(guó)投資者參與的中資企業(yè)退出美國(guó)證券市場(chǎng)，那可真是反向而行分道揚(yáng)鑣了。

鼓勵(lì)開(kāi)放中概股赴美上市，吸引美國(guó)機(jī)構(gòu)投資中概股，與華爾街利益緊密捆綁。中概股的角色不僅僅是去美國(guó)上市的中國(guó)私有企業(yè)，也是充當(dāng)兩大陣營(yíng)對(duì)話的橋梁，還是新世紀(jì)的中美關(guān)系上“乒乓外交”，更是中國(guó)向世界開(kāi)放的“橋頭炮”。

7）國(guó)家加強(qiáng)數(shù)據(jù)安全，有利于中概股赴美健康發(fā)展

7月6日，中共中央辦公廳、國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布了《關(guān)于依法從嚴(yán)打擊證券違法活動(dòng)的意見(jiàn)》（簡(jiǎn)稱《意見(jiàn)》），轟動(dòng)了整個(gè)證券行業(yè)。

《意見(jiàn)》中針對(duì)中概股的主要是兩點(diǎn)，一是加強(qiáng)跨境監(jiān)管合作，二是加強(qiáng)中概股監(jiān)管。第一點(diǎn)表明了政府的立場(chǎng)和底線，當(dāng)利益發(fā)生沖突時(shí)，企業(yè)利益和股東利益，都要讓道給國(guó)家利益。同時(shí)第二點(diǎn)補(bǔ)充，國(guó)內(nèi)有關(guān)監(jiān)管部門(mén)也會(huì)在境內(nèi)加強(qiáng)對(duì)中概股境內(nèi)實(shí)體的監(jiān)管，對(duì)于美國(guó)方面無(wú)法監(jiān)管的部分，作為補(bǔ)充國(guó)內(nèi)有關(guān)監(jiān)管部門(mén)也會(huì)出手監(jiān)管和應(yīng)對(duì)，達(dá)到保護(hù)廣大投資人的目的。

短期內(nèi)，證監(jiān)會(huì)可能會(huì)加強(qiáng)對(duì)中概股企業(yè)境內(nèi)實(shí)體的審查，這可能加大外國(guó)投資者對(duì)中國(guó)股隱含風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。

長(zhǎng)期來(lái)看，國(guó)內(nèi)監(jiān)管的介入會(huì)加強(qiáng)投資者對(duì)中概股的信心，對(duì)中概股仍將是長(zhǎng)期利好的。

所以現(xiàn)在來(lái)看中概股的本輪下跌，是投資人對(duì)較為優(yōu)秀的中概股進(jìn)行建倉(cāng)機(jī)會(huì)，中概股依舊具備長(zhǎng)期投資價(jià)值。

眼下，中概股忍辱負(fù)重，使命艱巨，任重而道遠(yuǎn)！

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