最近,中、美關(guān)于國內(nèi)企業(yè)赴美上市問題的“交鋒”暫告一段落。
作為從業(yè)者,我甚至不愿意面對這樣殘酷的階段性結(jié)論或結(jié)果:中國企業(yè)赴美上市難度大增!
或許業(yè)內(nèi)人士同樣不愿承認、難以接受中國公司境外上市,但是,作為獨立而客觀的觀察者,得出并公開這一結(jié)論是負責任的、客觀的。
一、回顧中國政府最近迭出的政策
1.安全審查
滴滴“無視”中國政府的勸阻、執(zhí)意在美國上市后,7月10日,國家互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室發(fā)布《網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法(修訂草案征求意見稿)》,提出掌握超過100萬用戶個人信息的運營者赴國外上市,必須向網(wǎng)絡(luò)安全審查辦公室申報網(wǎng)絡(luò)安全審查。
這意味著互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)甚至一些互聯(lián)網(wǎng)+或+互聯(lián)網(wǎng)的To C傳統(tǒng)企業(yè)要想在國外上市,必須接受(包含22個部委的)網(wǎng)絡(luò)安全審查辦公室審查。這類企業(yè)的國外上市之路基本上被堵死----別忘了,互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的應用是最近十幾年投資界最紅火的投資“賽道”之一。
2.教育行業(yè)整頓
7月23日,中共中央及國務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于進一步減輕義務(wù)教育階段學生作業(yè)負擔和校外培訓負擔的意見》和通知(下稱“雙減”政策),全國開始全面整頓教培尤其是學科教培行業(yè)。
我們都知道,只有與入學、升學緊密掛鉤的學科教培,才是國內(nèi)家長主觀愿意、舍得或者說不得不付費的。而雙減政策的實施,使得這一行業(yè)全面轉(zhuǎn)入“地下一對一”,原本的營利性企業(yè)需全面轉(zhuǎn)型非營利,曾經(jīng)贏得眾多投資機構(gòu)“芳心”、準備美國上市的猿輔導、作業(yè)幫等等可謂全軍覆沒。
客觀地講,政府該整頓這些行業(yè)及問題嗎?該!而且早就應該整頓!但是,集中在一起、接二連三地發(fā)布重大整頓政策,在“戰(zhàn)術(shù)”上就非常值得商榷了,有點“不管則己,一管就往死里管”的意思,所謂矯枉過正??梢哉f,沒做到防患于未然、例行了一刀切的治理手段,其副作用是巨大的。
二、美國證監(jiān)會(SEC)的“反擊”
自中國政府開展對阿里、騰訊等巨頭的反壟斷調(diào)查開始,已上市的多數(shù)代表性中概股今年以來一直逆美股的上漲大勢,持續(xù)、較大幅度地下跌,但安全審查和雙減政策的突然悶殺仍然導致相關(guān)股票短期的進一步、超大幅度下跌,令美股投資者損失慘重。
在這種背景下,SEC官員于7月30日發(fā)表了重要講話。該講話的“精神”對于擬赴美上市的國內(nèi)企業(yè)來說可謂重量級,但可能并沒有引起足夠的重視或者沒有被充分地解讀:
1.VIE(協(xié)議控制)架構(gòu)的風險
鑒于國內(nèi)企業(yè)赴美上市多采取VIE架構(gòu)(詳見《SPAC特快上市指南》),其目的是為了繞過中國政府對企業(yè)海外上市或外資并購的審批,加快上市周期。但是這樣一來,投資者持有的確實是一家空殼公司、而不是中國運營實體公司的股票。
因此,SEC要求發(fā)行人在招股書顯著位置清楚地披露:
(1)投資者購買的不是一家中國實體公司的股票,而是一家與相關(guān)公司保持服務(wù)協(xié)議的空殼公司發(fā)行人的股票。
(2)空殼公司(上市主體)及中國運營實體公司詳細的財務(wù)信息,包括量化指標,以便投資者了解中國運營公司與發(fā)行人之間的財務(wù)關(guān)系。
客觀地講,這要求非常合理而正當,并且對國內(nèi)企業(yè)來說也并不難中國公司境外上市,對赴美上市進度的影響有限,但是的確會影響一些投資者,甚至多少會影響IPO的順利進行。
2.PCAOB(公眾公司會計監(jiān)督委員會)檢查
我在《SPAC特快上市指南》中詳細分析了美國2020年通過的《外國公司問責法案》對國內(nèi)企業(yè)赴美上市的影響,SEC這次只是針對PCAOB有權(quán)在3年內(nèi)檢查赴美上市公司的財務(wù)報表問題進行了強調(diào),并無新內(nèi)容。
應該說,這一披露要求完全可以按照書中所述的方案(聘請PCAOB注冊的境外會計師事務(wù)所審計)解決,對上市進程并無實質(zhì)性影響(只是將增加審計費用而已)。
如果說SEC上述增加披露的要求并沒有從根本上“打擊”到中國企業(yè)赴美上市的話,那么,接下來的披露要求絕對是“致命”的。
3.赴美國上市的合規(guī)性
SEC要求發(fā)行人在招股書顯著位置清楚地披露:
運營公司和發(fā)行人是否獲得或被中國相關(guān)部門批準赴美上市。
我們知道,赴美上市之所以快捷,主因是企業(yè)借助VIE架構(gòu)繞過了中國政府針對企業(yè)海外上市的審批。如果中國企業(yè)真要拿到在美國上市的批文,那需要證監(jiān)會、商務(wù)部、財政部甚至外管局等諸多部門的審批。直白地講,若能拿到這個批文,去美國上市也就沒有“快”的優(yōu)勢了,流程和難度上與在國內(nèi)上市區(qū)別不大了。如果企業(yè)仍然一如既往,不拿批文、直接赴美上市,那就需要明確地披露:“沒有獲得中國相關(guān)部門批準赴美上市”。這樣的話,SEC敢通過其上市備案嗎?
因此,這一條披露要求對擬赴美上市的中國企業(yè)來說,可謂一劍封喉,只能哀嘆“我太難”了。
4.其它審查
此外,SEC要求對擬上市中國企業(yè)進行有針對性的額外審查。
這相當于中國畫或書法的“留白”,為應對后續(xù)中國政府可能的政策風險預留了空間,同時顯然意味著加大對中國企業(yè)的上市審查力度。在《SPAC特快上市指南》中我曾提到過,沒有幾個企業(yè)能夠經(jīng)得起詳細審查。
三、中國政府的解釋
7月31日,新華社發(fā)表名為《完善境外上市監(jiān)管制度,繼續(xù)用好兩種資源》的文章,指出境外上市是國內(nèi)企業(yè)根據(jù)自身發(fā)展需要作出的自主選擇,無論在哪里上市,公司都必須符合上市地和經(jīng)營地相關(guān)法律法規(guī)和監(jiān)管要求。在這一前提下,中國支持企業(yè)依法合規(guī)利用兩個市場、兩種資源融資發(fā)展。這種開放態(tài)度不會改變。
證監(jiān)會隨后就中國企業(yè)赴美上市問題舉行了答記者問,答問“中規(guī)中矩”。
這意味著:
1.中國政府盡管針對互聯(lián)網(wǎng)、教培等行業(yè)出臺了一系列整頓政策,但是并非禁止中國企業(yè)赴美上市,而是要予以規(guī)范。
2.要求企業(yè)符合上市地和經(jīng)營地的相關(guān)法律法規(guī)和監(jiān)管要求,即要符合中、美雙方的法律法規(guī)和監(jiān)管要求。
對于赴美上市的企業(yè)來說,其實這既相當于什么都沒說,也相當于什么都說了:“你要去美國上市,既要我批準,也要SEC批準”。
因此,就目前官方已經(jīng)公開的信息分析,國內(nèi)企業(yè)赴美上市的難度大增,無論IPO還是SPAC。
因為采取審核制,企業(yè)在A股主板上市難而飽受詬??;而今,在兩國你來我往的政策之后,赴美上市變成了“雙審核制”!你說難不難?!
至于實踐中如何創(chuàng)造性地規(guī)避有關(guān)難點,那真的要中介機構(gòu)們各顯神通了。但有一條可以確定:在當前政策沒有根本性改變的前提下,如果缺乏有效應對上述問題的解決方案而妄言赴美上市仍然容易,那不是騙子就是自欺欺人。
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