目前，除網(wǎng)易、京東外，還有百度、攜程等17家中概股公司符合回港二次上市條件。未來，港股市場(chǎng)能否成為中國科技公司IPO的大本營？

采訪｜《中國企業(yè)家》記者 李原 趙東山

文｜李原 編輯｜李薇

頭圖插畫｜朱丞

從瑞幸咖啡4月2日自曝造假開始，連鎖反應(yīng)一波波蕩漾開來。其影響之一即是，中概股明星公司回港上市的步調(diào)明顯加快。

6月5日，京東披露了招股書，將在港上市發(fā)行價(jià)上限定為236港元，發(fā)行1.33億股發(fā)售股份。以此計(jì)算，京東最多募資313.88億港元，于6月8日公開發(fā)售，6月11日確定定價(jià)，6月18日正式交易。

6月8日，網(wǎng)易宣布：將香港二次上市發(fā)行價(jià)定為每股123港元，將公開發(fā)行1.7148億股新普通股，最多募資210.9億港元，并于6月11日上市交易。

6月9日，據(jù)香港《信報(bào)》報(bào)道，京東首日（6月8日）認(rèn)購額達(dá)到420億港元，超售近26倍。網(wǎng)易首日（6月2日）認(rèn)購額293.70億港元，超售45.16倍。至6月5日中午，網(wǎng)易公開發(fā)售部分已錄得逾300倍超購。

對(duì)于這些明星中概股，散戶投資者以實(shí)際行動(dòng)給予了歡迎與認(rèn)可。而百度、攜程、新東方、好未來等公司，也已經(jīng)被傳排入了回歸港股市場(chǎng)的隊(duì)伍中。

5月21日，百度董事長兼CEO李彥宏對(duì)媒體表示：“我們確實(shí)很關(guān)注美國從政府層面在不斷收緊對(duì)中概股公司的管制，我們內(nèi)部在不斷地研討有哪些可以做的事情，包括在香港等地的二次上市?！?/p>

實(shí)際上，在阿里巴巴2019年底二次上市的示范作用下，京東、網(wǎng)易的兩地上市消息從阿里上市后即有傳出。但當(dāng)下，這股回港風(fēng)潮猛烈掀動(dòng)，背后顯然還有更多原因。

此次中概股密集二次上市計(jì)劃，與瑞幸引發(fā)的美國監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系幾何？是否將在未來一段長期時(shí)間內(nèi)，對(duì)中概股在美股市場(chǎng)的IPO和估值產(chǎn)生影響？港股市場(chǎng)未來又能否成為中國科技公司IPO的大本營？

中概股的回旋空間

4月，瑞幸事件全面爆發(fā)后，5月21日，美國參議院全票通過了一份《外國公司問責(zé)法案》（以下簡(jiǎn)稱《法案》），引發(fā)了中國市場(chǎng)的軒然大波。

該《法案》對(duì)在美國上市的外國公司，在審計(jì)和提供不受政府擁有的證明等方面，提出了更為嚴(yán)格的監(jiān)管要求。其核心要點(diǎn)包括：如果證券發(fā)行人采用了不受委員會(huì)監(jiān)管的外國公眾會(huì)計(jì)師事務(wù)所，上市公司會(huì)計(jì)監(jiān)督委員會(huì)（PCAOB）無法審計(jì)特定的報(bào)告，則證券發(fā)行人必須作出不受外國政府擁有或控制的證明；如果PCAOB連續(xù)三年無法審查發(fā)行人的會(huì)計(jì)師事務(wù)所，則該股票將被禁止在全美交易所交易。

雖然此《法案》針對(duì)所有外國企業(yè)，但由于PCAOB無法審計(jì)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的公司中，超過95%都聘用了中國的審計(jì)公司，因此《法案》對(duì)中概股無疑有最直接的殺傷力。

華興資本董事總經(jīng)理及國際股票資本市場(chǎng)主管宋旸在接受《中國企業(yè)家》采訪時(shí)表示，未來還存在回旋空間。

“目前走勢(shì)未明的情況下，市場(chǎng)是會(huì)存在一定程度的擔(dān)憂。但《法案》目前只是草案，真正立法前相信要經(jīng)過不斷地修改。從目前內(nèi)容看，外國公司連續(xù)三年未能遵守PCAOB的審計(jì)要求，才會(huì)被強(qiáng)行退市，這也為部分企業(yè)提供了一定的緩沖期來改善和解決企業(yè)管治和合規(guī)方面的問題?！?/p>

從個(gè)股走勢(shì)上看，市場(chǎng)上也已度過了《法案》發(fā)布之初的恐慌期。

由66只美國中概股構(gòu)成的“金龍指數(shù)”（China Golden Dragon Index）5月20日《法案》發(fā)布當(dāng)天下跌了4%，三日內(nèi)累計(jì)下跌7%。阿里、百度、京東等頭部中概股也一度下跌了6%~10%。但隨著數(shù)日的緩沖與消化，截止到6月8日，“金龍指數(shù)”已較5月20日上漲了3%。

實(shí)際上，美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)早已試圖對(duì)中國內(nèi)地及香港的上市公司施加更多監(jiān)管手段?！斗ò浮返钠鸩菡咧?、美參議院共和黨議員約翰·肯尼迪表示，該法案早在2019年3月便已有草案。

瑞幸事件無疑給中概股帶來深遠(yuǎn)影響。網(wǎng)易、京東均在招股書的風(fēng)險(xiǎn)因素表述中提到，如果《法案》正式通過，美股價(jià)格可能會(huì)受到不利影響。倘若公司未有解決問題以及時(shí)滿足PCAOB的檢查要求，有可能被退市。雖然目前這只停留于程序性的提示，但也進(jìn)一步加劇了美國投資者對(duì)于中概股風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。

二次上市則給有條件回港的中概股消除了不確定性風(fēng)險(xiǎn)。

在前華泰證券資深保薦代表人王驥躍看來，“美國對(duì)中國在戰(zhàn)略上轉(zhuǎn)向，中概股融資和發(fā)展受限，選擇香港這個(gè)國際資本認(rèn)可的市場(chǎng)，是正常合理的選擇?！?/p>

以阿里巴巴為例，香港發(fā)行的股份數(shù)目占總股本的2.7%，其余97.3%是在美國的存托股。為增加股權(quán)流動(dòng)性，阿里的港、美股份可以相互轉(zhuǎn)換，1股美國存托股可換成8股香港普通股。

也就是說，如果在美遭遇強(qiáng)制退市，二次上市的中概股可以把剩余股權(quán)轉(zhuǎn)移到聯(lián)交所，這樣也就為股價(jià)攀升打開了空間。另外，回港二次上市，也不會(huì)就此撲滅外資股東群對(duì)于優(yōu)質(zhì)中概股的熱情。

對(duì)此，宋旸談到：“市場(chǎng)的需求還是多樣化的。舉例來說，阿里巴巴回港二次上市大部分的需求來自現(xiàn)有股東，而阿里的現(xiàn)有股東是非常多元化的國際投資人群體。對(duì)有些投資者來說，投資港股市場(chǎng)、持有香港股票能夠享有一些稅費(fèi)減省。而另一些投資者則更傾向于持有港股和美股兩地股票，這樣可以借助24小時(shí)的交易窗口以享受更大的交易靈活性。我們推測(cè)，由于需求和分配的考慮，中資的占比不會(huì)超過50%?，F(xiàn)有股東群仍會(huì)是最大的支持者?！?/p>

聯(lián)交所打開方便之門

曾幾何時(shí)，赴美上市，一直是中國高科技企業(yè)的終極融資途徑之一。

截至目前，美股市場(chǎng)的中概股共有270家左右，總體市值超過1萬億美元。在美股市場(chǎng)中所占比重超過3%。這個(gè)數(shù)量，與中國市場(chǎng)的總體量級(jí)相比，只能算不溫不火。

2010年到2019年，是中概股的上市高峰，超過180家企業(yè)赴美上市。2020年1月至今，亦有包括金山云、達(dá)達(dá)集團(tuán)在內(nèi)的19家中概股在美國上市。

但中概股的整體表現(xiàn)并不盡如人意。截至2020年1月31日，在有首發(fā)價(jià)格的208家中概股中，約有56%的企業(yè)跌破首發(fā)價(jià)，僅有57家保持上漲。

中概股在海外遭遇區(qū)別對(duì)待，主要原因有兩方面：一是監(jiān)管缺失，造成中概股長期成為海外做空機(jī)構(gòu)的打擊對(duì)象，也影響股民對(duì)中概股的長期投資的信心；二是中概股的商業(yè)模式向海外投資者的解釋過程存在隔閡，除了少數(shù)頭部企業(yè)能夠獲得合理估值，大部分中概股整體估值偏低。

光大證券的研報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至2019年6月27日，在總市值8000多億美元的民營企業(yè)中概股中，僅阿里巴巴一只個(gè)股就占據(jù)了過半的市值。市值排名前10位的民營企業(yè)中概股合計(jì)市值達(dá)到7214億美元。與之相對(duì)，大量中小市值中概股成交量低迷。

大量中概股有強(qiáng)烈的向香港等上市平臺(tái)轉(zhuǎn)移的愿望，如何做好承繼平臺(tái)，聯(lián)交所在過去數(shù)年中，亦做了相當(dāng)?shù)呐Α?/p>

2019年11月，聯(lián)交所迎來了阿里巴巴的回歸。二次上市后，阿里的融資額高達(dá)1012億港元，成為當(dāng)年全球最大的上市發(fā)行之一，創(chuàng)造了一個(gè)很好的樣本。

在此之前，2018年4月，聯(lián)交所推出了上市制度改革，在《主板上市規(guī)則》中新增了三個(gè)章節(jié)，首次允許了同股不同權(quán)、未有收入的生物科技公司，及尋求在港進(jìn)行二次上市的大中華地區(qū)和國際公司來港上市。

針對(duì)赴港二次上市的公司，聯(lián)交所又做了具體規(guī)定：可保留現(xiàn)行VIE結(jié)構(gòu)及不同投票權(quán)架構(gòu)，但需符合以下要求：市值大于400億港幣；或市值大于100億港幣且最近1個(gè)財(cái)年盈利不少于10億港幣；2017年12月15日前在合資格交易所上市。

可以說，聯(lián)交所為大量公司打開了方便之門。

自新規(guī)實(shí)施以來京東香港二次上市，84家新經(jīng)濟(jì)公司（包括醫(yī)療健康及生物科技公司）在香港上市，共募資3023億港元。2019年，香港以募集總額3155億港元蟬聯(lián)全球IPO第一。

另外，對(duì)于二次上市的中概股來說，在香港申請(qǐng)的是第二上市交易所，信披要求也相應(yīng)降低。

比如，申報(bào)時(shí)可以直接采用美國會(huì)計(jì)準(zhǔn)則編制的財(cái)務(wù)報(bào)表，并可以申請(qǐng)豁免披露部分財(cái)務(wù)信息包括：公司資產(chǎn)負(fù)債表、董事及高管的薪酬、前五大個(gè)人薪酬等等。在申請(qǐng)程序上，也可以采用秘密申請(qǐng)程序。

相比于2015年的中概股回流潮，360、分眾傳媒等通過私有化、拆VIE架構(gòu)、國內(nèi)借殼上市等流程，這輪中概股回歸的難度和時(shí)間成本無疑都被大大地降低了。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，根據(jù)聯(lián)交所對(duì)二次上市的規(guī)則來看，符合要求的中概股有19家，除了已確定二次上市的京東、網(wǎng)易，還有百度、好未來、新東方、攜程網(wǎng)、中通快遞、百勝中國、微博、華住、汽車之家、唯品會(huì)、萬國數(shù)據(jù)、58同城、陌陌、前程無憂、歡聚時(shí)代、泰邦生物和新浪。

可以說，這些公司以后都很有可能陸續(xù)傳出二次上市的消息。以上19家公司的總市值超過了3500億美元，若每家在港發(fā)售10%的新股，則總募資規(guī)模就可達(dá)350億美元。

到哪里上市？

所有上市的核心要義，都是為了實(shí)現(xiàn)更多融資。為何網(wǎng)易、京東兩家公司會(huì)選擇這個(gè)時(shí)間點(diǎn)回港？除了規(guī)避美國政策風(fēng)險(xiǎn)，聯(lián)交所是否會(huì)為公司打開更多的融資通道？

國內(nèi)某互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)投資者關(guān)系總監(jiān)林子俊對(duì)《中國企業(yè)家》分享了他的觀點(diǎn)：“目前京東和網(wǎng)易的美國估值處于較高水平，同時(shí)網(wǎng)易面對(duì)騰訊，京東面對(duì)阿里、拼多多及一眾直播電商企業(yè)，地位并不穩(wěn)固，需要更多的資金和資源擴(kuò)大或保持優(yōu)勢(shì)。因?yàn)橐咔?，兩家公司上半年的業(yè)績都不錯(cuò)，融資當(dāng)然要選擇業(yè)績好的時(shí)候。下半年京東香港二次上市，隨著疫情消退，兩家公司的增長可能很難保持這樣的高速?！?/p>

根據(jù)招股書，網(wǎng)易此次上市募資用途將集中用于全球化戰(zhàn)略及機(jī)遇、豐富提升創(chuàng)新內(nèi)容和技術(shù)。具體包括：全球化戰(zhàn)略及機(jī)遇，約占45%；推動(dòng)網(wǎng)易對(duì)創(chuàng)新的不斷追求，約占45%；一般企業(yè)用途，約占10%。

針對(duì)全球化的部分，網(wǎng)易表示將繼續(xù)加強(qiáng)海外市場(chǎng)（如日本、美國、歐洲及東南亞）的在線游戲內(nèi)容，并增強(qiáng)公司的全球研發(fā)及游戲設(shè)計(jì)能力。

京東方面，則主要將籌集資金用于投資以供應(yīng)鏈為基礎(chǔ)的關(guān)鍵技術(shù)創(chuàng)新，以進(jìn)一步提升客戶體驗(yàn)及提高營運(yùn)效率。該技術(shù)可應(yīng)用于關(guān)鍵業(yè)務(wù)運(yùn)營，包括零售、物流及客戶參與度。

隨著京東物流的巨額投入期已近尾聲，京東正在全面走向技術(shù)一體化開放。公司的下一個(gè)大型戰(zhàn)略投入將是針對(duì)技術(shù)的投入、供應(yīng)鏈搭建創(chuàng)新、向第三方提供物流服務(wù)等等。

如果將視線轉(zhuǎn)入更長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略考慮，企業(yè)選擇回港上市，更應(yīng)立足于獲取多一重的融資平臺(tái)，而不是單純?yōu)榱艘?guī)避監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。

中美博弈的方向已經(jīng)轉(zhuǎn)向金融資本與科技創(chuàng)新的競(jìng)逐。過去二十年間，美國得以長期引領(lǐng)科技創(chuàng)新，除了硅谷與科技企業(yè)的創(chuàng)新精神，其產(chǎn)研融合體系、頂級(jí)投行與資本市場(chǎng)的加持密不可分。

下一個(gè)技術(shù)革命世代，以5G、區(qū)塊鏈、云計(jì)算為代表的新一代信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)正在成為市場(chǎng)發(fā)展的關(guān)鍵點(diǎn)。中國除了依靠國家與機(jī)構(gòu)、企業(yè)獨(dú)立自主研發(fā)技術(shù)以外，金融市場(chǎng)的支持也必不可少。因此，在大國博弈的過程中，對(duì)于高新技術(shù)的較量，以及向金融市場(chǎng)施加杠桿、增加監(jiān)管，將是未來期待走向全球化的企業(yè)必須面對(duì)的長期命題。

因此，落實(shí)到公司層面，如何設(shè)計(jì)自己的業(yè)務(wù)重心、發(fā)展邏輯、財(cái)務(wù)架構(gòu)，最終走向哪個(gè)市場(chǎng)上市，既是公司的戰(zhàn)略選擇問題，也與國運(yùn)密不可分。

宋旸表示：“我們還是有許多優(yōu)質(zhì)客戶，堅(jiān)定地在走赴美上市的道路。對(duì)所有公司來說，選擇香港還是美國上市，更多要從市場(chǎng)決定因素考慮，而不是監(jiān)管方面考慮。比如在香港上市是否有對(duì)標(biāo)公司，公司業(yè)務(wù)是立足于傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)還是新經(jīng)濟(jì)；美國市場(chǎng)投資人的接受度高，還是香港市場(chǎng)的投資人接受度高?！?/p>

“我們給客戶的建議還是應(yīng)該從公司具體的發(fā)展階段、資本市場(chǎng)接受度、上市確定性、公司體量及資本動(dòng)作靈活度等方面綜合考慮。”宋旸最后總結(jié)。

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