對于高新興企業(yè)，如果符合IPO條件，其選擇上市的渠道，除了借殼上市，還有科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板等IPO渠道，為什么非得借殼上市呢？

熊錦秋

此前創(chuàng)業(yè)板一些上市公司“類借殼”（控制權(quán)變更）風(fēng)起云涌，2019年10月18日重組新規(guī)允許創(chuàng)業(yè)板借殼上市，但四個月過去了，到如今反而一例借殼上市都沒有。筆者認為這是市場的理性選擇。

去年發(fā)布的《上市公司重大重組管理辦法》，對創(chuàng)業(yè)板借殼上市作出規(guī)定，借殼主體應(yīng)該是符合國家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)（以下簡稱“高新興企業(yè)”），且符合IPO發(fā)行條件。至于借殼上市定義，是指上市公司自控制權(quán)發(fā)生變更之日起36個月內(nèi)，向收購人及其關(guān)聯(lián)人購買資產(chǎn)，導(dǎo)致“購買的資產(chǎn)總額占控制權(quán)發(fā)生變更的前一個會計年度期末資產(chǎn)總額100%以上、或營業(yè)收入占100%以上、或凈資產(chǎn)額達100%以上、或主營業(yè)務(wù)發(fā)生根本變化”等六種情形。

這些規(guī)定其實對創(chuàng)業(yè)板借殼上市規(guī)定了比較高的門檻。上市公司控制權(quán)發(fā)生變化后，如果要在36個月內(nèi)注入較大體量的整體資產(chǎn)，觸及借殼上市紅線，就應(yīng)注入高新興產(chǎn)業(yè)的資產(chǎn)。若向收購人購買的資產(chǎn)不屬于高新興產(chǎn)業(yè)，那么在36個月內(nèi)購買的資產(chǎn)總額就受到一定程度限制。

很顯然，對于高新興企業(yè)，如果符合IPO條件，其選擇上市的渠道，除了借殼上市，還有科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板等IPO渠道，為什么非得借殼上市呢？此前借殼上市之所以被一些場外企業(yè)選擇，是因為IPO通道擁擠不堪、排隊時間較長，而借殼上市屬于便捷上市渠道。但現(xiàn)在科創(chuàng)板實施注冊制，IPO上市效率大幅提高，比如中國通號從2019年4月16日預(yù)披露到2019年7月22日上市，僅間隔97天，可以說借殼上市也沒有如此快的速度。

假若真有一家高新興企業(yè)謀劃在創(chuàng)業(yè)板借殼上市，試想一下投資者會怎么看？人們或許會質(zhì)疑，既然屬于高新興企業(yè)，又滿足IPO條件，且借殼上市還需向原來殼主支付一定殼價，為何委曲求全、甚至作踐自己去借殼上市，莫非借殼上市審核不如IPO審核嚴格、企業(yè)可造假借殼上市？

因此，至今創(chuàng)業(yè)板尚無一例借殼上市案例，這很正常，這是市場主體的理性選擇。如果創(chuàng)業(yè)板真要發(fā)生借殼上市案例，那我們還真得審視什么地方存在監(jiān)管漏洞或制度漏洞。當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板一些殼股還時不時發(fā)動投機行情，要么是投資者對當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板借殼上市政策還沒有理解到位，要么是對借殼政策執(zhí)行力度、或政策進一步放松還存在幻想。筆者建議：

首先，監(jiān)管部門在宏觀上要嚴把創(chuàng)業(yè)板借殼上市審核關(guān)。無論是IPO上市渠道、還是借殼上市渠道，都要嚴格審核，既然規(guī)定借殼上市要滿足IPO條件，那么兩者審核的標準、嚴格程度也應(yīng)基本一致，借殼上市作為一個上市后門，不能讓其享受任何制度優(yōu)惠，否則就可能形成監(jiān)管套利。要確保借殼上市相關(guān)信息披露質(zhì)量。

其次借殼上市，微觀上要嚴格以借殼標尺衡量上市公司的資產(chǎn)注入。此前創(chuàng)業(yè)板有些上市公司完成類借殼上市，也即控制權(quán)已發(fā)生變更，對此監(jiān)管部門要及時統(tǒng)計在控制權(quán)發(fā)生變更起36個月內(nèi)向收購人購買資產(chǎn)是否觸及借殼上市紅線，若是就應(yīng)納入上述嚴格的審核渠道；當(dāng)然，有可能期間注入的資產(chǎn)是系列小公司資產(chǎn)，這些零碎資產(chǎn)的財務(wù)指標可能是獨立的，或難按借殼上市規(guī)范，但也應(yīng)規(guī)范準入門檻、審核標準。另外，在控制權(quán)發(fā)生變更36個月之后，是否就可隨便注入資產(chǎn)，這也是制度空白，應(yīng)予彌補。

其三，投資者要慎對垃圾股炒作。此前借殼上市讓一些投資者嘗到了甜頭，好公司被借殼上市的比較少見，多是一些垃圾股、殼股在市場玩不下去了，才有讓殼賣殼之意，由此市場形成垃圾股炒作慣性。但如上所述，目前場外企業(yè)借殼上市的意愿極低，且借殼上市操作成功也只有一定比例，因此投資者不宜再盲目豪賭借殼上市成功，最大的可能就是創(chuàng)業(yè)板垃圾股、殼股行將自生自滅借殼上市，這或也是當(dāng)前監(jiān)管主流方向，也是極為正確的。

（作者系資本市場研究人士）

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