海外買殼上市有騙局

OTCBB 市場的全稱叫做Over the Counter Bulletin Board，即場外柜臺交易系統(tǒng)，是一個能夠提供實(shí)時的股票交易價和交易量的電子報(bào)價系統(tǒng)，開通于1990年，主要是為了便于交易并加強(qiáng)柜臺交易市場的透明度。由于OTCBB是由NASDAQ的管理者全美券商協(xié)會（NASD）管理，并且OTCBB的股票也是由做市商（Market Makers）通過納斯達(dá)克工作站II進(jìn)行報(bào)價，所以很多人包括一些媒體把OTCBB錯誤地等同于納斯達(dá)克市場。事實(shí)上，兩者有著本質(zhì)上的差別。 OTCBB是一個完全不同于納斯達(dá)克的獨(dú)立市場，它既不是納斯達(dá)克市場，也不是其一部分或者所謂的納斯達(dá)克副板。

繼1999年底國內(nèi)企業(yè)美國上市的上一波浪潮之后，2002年下半年開始，出現(xiàn)了國內(nèi)民企海外買殼上市的又一波熱潮，新亞洲食品、山東宏智、托普、藍(lán)帶啤酒、天獅國際、中國汽車系統(tǒng)等企業(yè)紛紛通過買殼登陸海外資本市場。與此同時，以美國沃特財(cái)務(wù)公司為代表的一批提供買殼服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)，正在通過媒體大力宣傳到海外買殼上市的種種好處。舉例而言，本周就有國內(nèi)證券類的媒體開始吹捧借殼上市的好處，我認(rèn)為極有必要針對這個問題提出比較全面的看法。

那么，到底什么是買殼上市？買殼上市，又稱反向收購（Reverse Merger），是指一家非上市公司（買殼公司）通過收購一些業(yè)績較差、籌資能力弱化的上市公司（殼公司）來取得上市的地位，然后通過“反向收購”的方式注入自己有關(guān)業(yè)務(wù)及資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)間接上市的目的。買殼上市的操作方式是：買殼公司與一家上市的殼公司議定有關(guān)反向收購的條件；殼公司向買殼公司定向增發(fā)股票；買殼公司的資產(chǎn)注入殼公司而成為其子公司，但買殼公司的股東是殼公司事實(shí)上的控股股東。它是美國1934年以來開始實(shí)行的一種簡捷的合法上市方法。與以IPO直接上市相比，買殼上市的優(yōu)點(diǎn)在于可以用很低的成本在很短的時間內(nèi)100％保證上市，避免了直接上市的高昂費(fèi)用與不確定性的風(fēng)險。從時間上講，甚至不到兩個星期就可以完成,在不到三十天的時間內(nèi)就可以交易。從成本上講, 一個空殼公司的價格可以低至五六萬美元，高至幾十萬美元，加上律師費(fèi)及審計(jì)費(fèi)等會在50－90萬美元不等，而IPO的前期成本就有150萬美元左右，而且能否成功上市沒有保證。

然而，在買殼上市“多快好省”的背后，卻有著不為人所知的騙局。買殼上市到底成效如何？背后的陷阱是什么？本文將以赴美國上市為例，指出國內(nèi)企業(yè)海外買殼上市的誤區(qū)，揭開中介公司買殼上市的騙局，以期國內(nèi)民營企業(yè)不再重蹈海外買殼上市之覆轍。

很多中國民企在所謂的美國納斯達(dá)克上市，并不是在真正的納斯達(dá)克市場上市，而是在OTCBB市場上市，OTCBB是一個完全不同于NASDAQ的獨(dú)立市場。

OTCBB市場的全稱叫做Over the Counter Bulletin Board，即場外柜臺交易系統(tǒng)，是一個能夠提供實(shí)時的股票交易價和交易量的電子報(bào)價系統(tǒng)，開通于1990年，主要是為了便于交易并加強(qiáng)柜臺交易市場的透明度。由于OTCBB是由NASDAQ的管理者全美券商協(xié)會（NASD）管理，并且OTCBB的股票也是由做市商（Market Makers）通過納斯達(dá)克工作站II進(jìn)行報(bào)價，所以很多人包括一些媒體把OTCBB錯誤地等同于納斯達(dá)克市場。事實(shí)上，兩者有著本質(zhì)上的差別。 OTCBB是一個完全不同于納斯達(dá)克的獨(dú)立市場，它既不是納斯達(dá)克市場，也不是其一部分或者所謂的納斯達(dá)克副板。

OTCBB只是一個會員報(bào)價媒介北京買殼上市多少錢，并不是發(fā)行公司掛牌服務(wù)機(jī)構(gòu)，與納斯達(dá)克相比，OTCBB既沒有掛牌（listing）條件和標(biāo)準(zhǔn)，也不提供自動交易執(zhí)行體系，也不與證券發(fā)行公司保持聯(lián)系，對做市商的義務(wù)也與納斯達(dá)克不同。

與納斯達(dá)克相比，OTCBB以門檻低而取勝，它對企業(yè)基本沒有規(guī)?；蛴系囊?，只要有三名以上的造市商愿為該證券做市，企業(yè)股票就可以到OTCBB 市場上流通了。那些既達(dá)不到在納斯達(dá)克全國市場（National Market）或紐約證券交易所（NYSE）、美國證券交易所（AMEX）等主板市場掛牌交易的條件，也達(dá)不到在納斯達(dá)克小資本市場（SmallCap）上掛牌上市要求的公司的股票，往往在OTCBB市場上交易。截至2004年5月底，在OTCBB上交易的證券約3300種，做市商235個。由于這個市場上充斥著很多由于各種原因而形成的很便宜的殼公司，因此，許多中介機(jī)構(gòu)紛紛游說中國企業(yè)到此上市。

然而，因?yàn)閲藢Ｍ赓Y本市場的不了解以及求上市心切，很多中介機(jī)構(gòu)借此混淆納斯達(dá)克和OTCBB的概念，將OTCBB上市等同于納斯達(dá)克上市。比如，美國世界銀行聯(lián)合投資集團(tuán)就在其中文網(wǎng)站上大講納斯達(dá)克上市，將OTCBB其納斯達(dá)克混為一談。該集團(tuán)稱自己是世界銀行集團(tuán)成員之一，如果該公司不是在有意混淆視聽的話，其真實(shí)水平很值得懷疑。連概念都搞不清的人卻要幫別人去上市，其后果可想而知。

事實(shí)上，主流的國際投行從來不會推薦中國公司去OTCBB買殼，只是一些中介機(jī)構(gòu)利用中國企業(yè)缺乏經(jīng)驗(yàn)，從中漁利。他們往往手里已經(jīng)持有大量的殼資源，為了將手中的殼推銷出去，收回成本，往往不擇手段，把到OTCBB買殼上市描述得天花亂墜，說成是到納斯達(dá)克上市，而事實(shí)遠(yuǎn)非如此。

OTCBB并不是一個好的融資場所，融資功能極為弱化，對企業(yè)知名度有負(fù)面影響。

納斯達(dá)克、AMEX、NYSE等主板市場對掛牌有嚴(yán)格要求，一旦企業(yè)不能滿足相關(guān)條件，就會面臨摘牌和退市的處罰，OTC市場由此而生，那些從納斯達(dá)克等主板市場退市或達(dá)不到在主板市場掛牌條件的證券即在此交易。因此可以說，OTCBB出身卑微，難免給人以“貧民收容所”的印象。在OTCBB上很少有大機(jī)構(gòu)投資者，而多以小型基金與個人投資者為主，其股票流通性較差，大約一半的股票處于停止交易狀態(tài)，主要是幾個做市商在相互交易，平均股價僅有9分錢。有中介機(jī)構(gòu)專門購買這種空殼公司，然后倒手賣出。想借殼的中國企業(yè)，花三四十萬美元，即可買到一個殼。

這些都使得在此買殼上市的公司無法從內(nèi)心里產(chǎn)生在主板市場上市的榮耀感，反而會感到有損企業(yè)聲譽(yù)。尤其是原本業(yè)績不錯的企業(yè)，在此買殼往往會降低其在投資者心目中的地位。雖然OTCBB 上市的中國有限通信公司（OTC:CCCI，目前股價：0.47左右）的美國董事Raney認(rèn)為，“大家都知道OTCBB不具權(quán)威性，但是在中國，這相當(dāng)于打上了美國記號，對他們來說這是件很光榮的事?！钡珜?shí)際上，到底光不光榮，只有OTCBB上市企業(yè)的老總心里最清楚。在OTCBB上市的中國企業(yè)，比較早的如深圳中貿(mào)網(wǎng)、世紀(jì)永聯(lián)（后更名為時力永聯(lián)）等，其知名度遠(yuǎn)遠(yuǎn)無法與搜狐、網(wǎng)易相媲美，而其總裁們亦難有張朝陽、丁磊們般自信風(fēng)光。

拋開虛榮的面子問題不談，從融資功能上講，OTCBB也不是個好的選擇，因?yàn)镺TCBB基本上沒有融資功能。從買殼上市的過程來看，買殼并不等于融資，買殼的過程不會帶來任何新資金的流入，除非殼公司本身有大量現(xiàn)金并同意以股份置換的方式完成交易。企業(yè)想要通過買殼融資就需要通過后續(xù)的融資策略，比如定向私募或者二次發(fā)行等。而在美國，相關(guān)的法律法規(guī)對超過100萬美元的私募有較多限制，而OTCBB上的平均股價0.09美元使得二次發(fā)行亦融不到多少資。這使得最終能在OTCBB上實(shí)現(xiàn)融資的公司屈指可數(shù)。中國上市較早的時力永聯(lián)是在OTCBB上融到資的為數(shù)不多的企業(yè)之一，但其董事長兼技術(shù)總監(jiān)趙曉俠仍坦言：“如果僅僅為融資而來，在目前環(huán)境下到OTC上市毫無意義”，“投資者都已變得十分謹(jǐn)慎，而在NASDAQ主板有的是風(fēng)險小、收益好的企業(yè)，沒有什么業(yè)績的OTC公司若想公開增發(fā)股份很難成功”。

從OTCBB升級到納斯達(dá)克路漫漫。

有的中介機(jī)構(gòu)把 OTCBB稱為納斯達(dá)克的副板市場，并大力宣傳以后可以從OTCBB升入納斯達(dá)克市場。實(shí)際上，美國相關(guān)法律規(guī)定，企業(yè)滿足下列條件可向NASD提出申請升入納斯達(dá)克小型資本市場：（1）企業(yè)的凈資產(chǎn)達(dá)到500萬美元或年稅后利潤超過75萬美元或市值達(dá)5000萬美元；（2）流通股達(dá)100萬股；（3）最低股價為4美元；（4）股東超過300人；（5）有3個以上的做市商等。

事實(shí)上，的確有業(yè)績好的企業(yè)從OTCBB升級到納斯達(dá)克或者美國證券交易所（AMEX），實(shí)現(xiàn)從丑小鴨到白天鵝的蛻變。比如大名鼎鼎的微軟，就是從OTC市場上升到納斯達(dá)克的。國內(nèi)也有一家企業(yè)實(shí)現(xiàn)了這種蛻變，那就是AXM制藥公司(AMEX:AXJ），這個生產(chǎn)抗生素和護(hù)膚品的廠家在OTCBB買殼上市后通過3次私募籌到了740萬美元，并且與Sunkist Growers公司簽訂了特許協(xié)議，以新奇士的名義在中國生產(chǎn)維生素，其股票也從OTCBB升入美國證券交易所，股價現(xiàn)在約4美元左右。

不過，并不是所有在OTCBB上的中國企業(yè)都能像AXM那樣最終蛻變成白天鵝。僅是一條股價最低4美元的限制這就把OTCBB上到大多數(shù)企業(yè)擋在了納斯達(dá)克之外，因?yàn)樵贠TCBB約75％的股票處于5美元之下。

與AXM的蛻變相反，許多曾經(jīng)在OTCBB上輝煌過的“中國神話”如今都已經(jīng)變成了“昨日黃花”，一度的“明星股”時力永聯(lián)、藍(lán)點(diǎn)軟件曾股價高達(dá)二十多美元，但現(xiàn)在卻已與垃圾股無異，多數(shù)中國企業(yè)在OTCBB的股價不足0.5美元。

對于愛面子的中國企業(yè)來說，從OTCBB升級到納斯達(dá)克主板固然是從丑小鴨到白天鵝的蛻變，但這條路并非像中介機(jī)構(gòu)描述得那么簡單，除非企業(yè)本身就是白天鵝。不過，話又說回來，如果本身就是白天鵝，何必先把自己偽裝成丑小鴨呢？

希望中國企業(yè)切勿因?yàn)楹么笙补Χ呱腺I殼上市的歧途。

在OTCBB上市不等于掛牌（listing），幾十萬美元買到的只是一紙?zhí)撁?/p>

由于國內(nèi)股票發(fā)行后即獲得上市資格，因此，我們會把上市和掛牌等同，而在美國，上市和掛牌是兩個截然不同的概念。

上市是指已經(jīng)發(fā)行或擁有外部股票的公司把自己變成一個公眾公司，其股票可以在公開的市場上進(jìn)行交易，這個市場可以是NYSE 、AMEX和NASDAQ等主板市場，也可以是OTCBB、Pink Sheets等低層次的柜臺交易市場；而掛牌是指公司符合一定掛牌條件后北京買殼上市多少錢，通過美國證券交易委員會（SEC）的審核批準(zhǔn)，在提供掛牌服務(wù)的機(jī)構(gòu)如NYSE 、AMEX和NASDAQ等掛牌。

通過前面對OTCBB的介紹，我們知道，OTCBB并不是發(fā)行商的掛牌服務(wù)機(jī)構(gòu)，而只是一個會員報(bào)價系統(tǒng)，OTCBB沒有掛牌上市的條件和標(biāo)準(zhǔn)，它也不和上市公司有任何關(guān)系?？梢哉f，OTCBB沒有提供掛牌服務(wù)的資格，它只是一個報(bào)價的媒介。

因此，在OTCBB上市的企業(yè)，不是真正的掛牌上市公司，只能叫做在柜臺交易市場交易，由幾個做市商互相交易，不是真正意義上的上市公司，美國證券交易委員會（SEC）亦不承認(rèn)其上市公司地位。

所以，企業(yè)花幾十萬美元買來的只是一紙?zhí)撁?，并且還得為此支付每年10－20萬美元的審計(jì)等各項(xiàng)維持費(fèi)用。加之OTCBB幾乎沒有融資功能，這使得相對較低的買殼成本和后續(xù)費(fèi)用也顯得很高。

因此，除非是做戰(zhàn)略投資，否則在境外單獨(dú)買殼并不值得，特別是在OTCBB市場。

目前國內(nèi)企業(yè)海外買殼上市其實(shí)是在變相規(guī)避國家政策管制，打擦邊球。

海外買殼上市除了上述種種誤區(qū)和陷阱，還存在政策上的風(fēng)險，因?yàn)?，國?nèi)至今尚未有政策允許中國企業(yè)在海外借殼上市，相反，國家從1993年以來，先后發(fā)布了《關(guān)于境內(nèi)企業(yè)到境外公開發(fā)行股票和上市存在的問題的報(bào)告》、《關(guān)于境內(nèi)企業(yè)到境外發(fā)行股票和上市審批程序的函》、《國務(wù)院關(guān)于暫停收購境外企業(yè)和進(jìn)一步加強(qiáng)境外投資管理的通知》、《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)在境外發(fā)行股票和上市管理的通知》等一系列規(guī)定。這些規(guī)定中明文規(guī)定：“禁止境內(nèi)機(jī)構(gòu)和企業(yè)通過購買境外上市公司控股股權(quán)的方式，進(jìn)行買殼上市”。

因此，一批中介機(jī)構(gòu)和企業(yè)開始另尋它路，繞道海外買殼上市，其始作俑者是裕興電腦。此后，先注冊一家海外控股公司（比如在英屬維爾京群島），然后用這家海外公司支付巨額現(xiàn)金收購國內(nèi)企業(yè)，成為國內(nèi)企業(yè)的控股母公司,再用這家海外公司在海外市場買殼上市便成了企業(yè)的普遍做法。因?yàn)椴粚儆谥苯由鲜?，因此，不必?jīng)過中國證監(jiān)會的批準(zhǔn)，又由于不是境內(nèi)企業(yè)收購海外上市公司，因此不受到1993年以來的一系列規(guī)定的限制。

可以說，目前國內(nèi)企業(yè)海外上市是在打政策的“擦邊球”，在繞道的過程中亦有很多不規(guī)范甚至違法的行為產(chǎn)生（比如地下錢莊），若為投資者知曉，該上市公司必遭遺棄。

可見，中介機(jī)構(gòu)所鼓吹的到美國納斯達(dá)克上市，只不過是偷換概念。中介機(jī)構(gòu)所謂的納斯達(dá)克或者納斯達(dá)克副板實(shí)際是與納斯達(dá)克完全分離和有本質(zhì)不同的 OTCBB市場。在這個市場上，充斥著幾美分的垃圾股票和空殼，幾乎融不到什么資，而且還要付出買殼費(fèi)用以及其后的維持費(fèi)用，更重要的是，在這里上市并不是真正意義上的上市掛牌公司，其上市公司地位得不到美國證券交易所的承認(rèn)。而且，從這個市場升到納斯達(dá)克市場的可能性并不大，對于一般中國企業(yè)而言，登陸納斯達(dá)克并非易事，在一定程度上可以說是水中望月鏡中觀花。更為嚴(yán)重的是，目前在操作上存在一定的違法性，并不為國家政策所允許和支持。

因?yàn)橹袊Y本市場的管制，每年1000家申請上市的企業(yè)中僅有1/10能獲得上市資格，而且至今民企尚未取得與國企同等的地位。對于大多數(shù)民企來講，上市仍然是一個可望而不可及的夢。加之目前國內(nèi)證券市場持續(xù)低迷，國內(nèi)券商傾向于做國企上市的大項(xiàng)目，而對民企的中小規(guī)模不屑一顧，更使得民企在國內(nèi)上市難上加難。同時，國內(nèi)企業(yè)對于海外資本市場和買殼上市不太了解，加上虛榮心作怪，急于求成，為很多中介機(jī)構(gòu)提供了投機(jī)漁利的機(jī)會，從而導(dǎo)致海外買殼上市熱潮再起。

我在這里要提醒那些想要海外買殼上市的國內(nèi)企業(yè)，不要為中介機(jī)構(gòu)的花言巧語所蒙騙，不要夢想通過“資本運(yùn)作”一蹴而就，不要一味為上市而上市，否則將得不償失，悔之不及。踏踏實(shí)實(shí)地發(fā)展壯大自己才是最根本的道路。

在國內(nèi)股市大門緊閉之時，OTCBB（場外柜臺交易系統(tǒng)）卻打開了海外上市的另一扇窗?，F(xiàn)在越來越多的企業(yè)正在通過這條捷徑登陸海外證券市場。據(jù)筆者了解，中國企業(yè)到OTCBB上市最早可以追溯到1997年CTC化妝品控股公司完成反向并購買殼上市，后來比較著名的例子有北京世紀(jì)永聯(lián)（后更名為時力永聯(lián)，下同）、深圳中貿(mào)網(wǎng)、深圳藍(lán)點(diǎn)軟件、深圳明華集團(tuán)、托普、中國有線通信公司、AXM制藥公司、天獅國際、上海四方、中國汽車系統(tǒng)等。那么，這些企業(yè)是否從OTCBB市場上獲益并成功融資了呢？是否如愿以償?shù)厣肓思{斯達(dá)克主板市場？答案顯然是否定的。

下面將對在OTCBB上市的中國企業(yè)的過去和現(xiàn)在作一簡要總結(jié)，以讓準(zhǔn)備和想要在OTCBB買殼上市的中國企業(yè)更清楚了解OTCBB的真相。

最早在OTCBB上市的中國企業(yè)CTC化妝品控股公司（CTC Cosmetics Holdings），曾在1997年完成反向兼并（OTC：CTHI），但其1999年因未滿足NASD的相關(guān)要求而從OTCBB摘牌，現(xiàn)在該公司已不復(fù)存在。后來上市的幾家中國公司，情況亦不樂觀。

世紀(jì)永聯(lián)（OTC:FRLK），1999年11月與美國在內(nèi)華達(dá)州注冊的“Light Energy Management Inc.”達(dá)成買殼協(xié)議，從而在OTCBB上市，一度受到媒體的追捧和關(guān)注，其股價也曾在上市后的2000年初飆升至將近25美元，但半年后即跌到5美元以下，并一路下跌至現(xiàn)在的0.15美元左右，平均成交量僅有3.5萬手左右。

深圳藍(lán)點(diǎn)軟件（OTC:BLPT），成立于1999年9月，2000年1月即與一家美國殼公司達(dá)成買殼協(xié)議，并在2個月后股票正式開始交易，一開盤即從6美元升至21美元，成交量達(dá)75萬手，但目前其股價只有0.47美元，平均成交量1.6萬手。

深圳明華集團(tuán)（OTC:MGHA），于2000年4月買下泛亞達(dá)（Panagra International Corp）殼公司，2001年8月上市，其股價將近3美元，四個月之后即跌至0.9美元，現(xiàn)在的股價約為0.3美元，平均成交量2.7萬手。該公司曾計(jì)劃將股本由4000萬股擴(kuò)充到2億股，首期以每股2美元的價格配出3000萬股，從而可融得資金6000萬美元，不過據(jù)了解，該集團(tuán)至今尚未從OTCBB融到任何資金。

托普控股（OTC:TOPG），2003年1月16日與Quixit Inc公司達(dá)成收購協(xié)議，完成買殼上市，不過該股票一直交易清淡。開盤當(dāng)日開盤價0.5美元，收于0.6美元，交易量不足3萬手。一周后即跌至0.1美元，成交量為0。一年多以來，股價一直徘徊在0.15美元左右，成交量大多數(shù)時候?yàn)?，上市后僅有交易量的5個月里，交易量最低的為4手，最多的為227 手。

中國汽車系統(tǒng)（OTC:CAAS）,2003年3月完成買殼上市，上市后交易冷清，上市當(dāng)日股價3.10美元，成交量僅300手，其歷史最高股價超過18美元，不過現(xiàn)在的股價約為5美元左右，成交量不足2000手。

在諸多OTCBB的中國上市公司中，表現(xiàn)最好并修成正果的當(dāng)屬前文所提及的AXM制藥公司（AMEX：AXJ）。該公司股票于2003年3月進(jìn)入到美國證券交易所（AMEX），股價現(xiàn)在約為4美元，增長3倍，平均成交量6萬手。

因篇幅所限，在此不對所有在OTCBB上市的中國企業(yè)進(jìn)行一一列舉，不過可以肯定的是，絕大多數(shù)在OTCBB上市的中國企業(yè)股價表現(xiàn)非常一般。在此，筆者對想要和準(zhǔn)備在OTCBB上市的中國企業(yè)給出以下忠告：

第一，先確定自己海外上市出于何種目的。是由來已久的融資需求還是受中介機(jī)構(gòu)煽動而一時頭腦發(fā)熱？是虛榮心作怪還是戰(zhàn)略投資的需要？

第二，必須了解清楚OTCBB是怎樣的一個市場后再作決定。尤其是這個市場上公司的股價如何，融資效果如何，升級到納斯達(dá)克等主板市場的希望多大等等，不要等到上市后再悔之晚矣。

第三，企業(yè)的盈利能力是確保企業(yè)上市后受到投資者青睞的根本。在股票市場上，有非常多業(yè)績很好、非常有前景的上市公司，沒有業(yè)績支撐的股價飆升絕對不會持久，尤其是在OTCBB這樣的柜臺交易市場上。

第四，如果企業(yè)最終決定到OTCBB上市，找一個業(yè)務(wù)能力出色的中介機(jī)構(gòu)會使上市過程順利很多，減少不必要的很多麻煩，提高上市效率。

雖然在OTCBB買殼上市具有本文開頭所述的種種優(yōu)勢，但天下永遠(yuǎn)沒有免費(fèi)的午餐，在買殼上市的背后暗藏著許多陷阱和騙局，買殼上市的隱性成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于看上去的幾十萬買殼費(fèi)用和后續(xù)費(fèi)用，希望引起國內(nèi)企業(yè)的注意，三思而后行。

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