一.境外上市的模式選擇

1.境外直接上市

境外直接上市是指直接以擬上市國內(nèi)公司的名義向國外證券主管部門申請發(fā)行的登記注冊，并發(fā)行股票或其它衍生金融工具，向當(dāng)?shù)刈C券交易所申請掛牌上市交易。即通常所稱的H股、N股、S股等。

H股：中國企業(yè)在香港聯(lián)合交易所(HKSE)發(fā)行股票并上市。

N股：中國企業(yè)在紐約證券交易所(NYSE)發(fā)行股票并上市。

S股：中國企業(yè)在新加坡交易所發(fā)行股票并上市。

通常，境外直接上市均采用IPO(首次公開募集)方式進(jìn)行。

境外直接上市主要有三大好處：公司股價(jià)能達(dá)到盡可能高的價(jià)格;公司可以獲得較大的聲譽(yù);股票發(fā)行范圍廣。

境外直接上市的主要困難在于：國內(nèi)法律與境外法律不同，對公司的管理、股票發(fā)行和交易的要求也不同，進(jìn)行境外直接上市的公司必須通過與中介機(jī)構(gòu)密切配合，探討并制定出能符合境內(nèi)、境外法規(guī)及交易所要求的上市方案。因而，造成境外直接上市程序復(fù)雜，需要經(jīng)過境內(nèi)、境外監(jiān)管機(jī)構(gòu)的嚴(yán)格審批，成本較高。

境外直接上市的工作主要包括兩大部分：國內(nèi)的重組與審批、境外的申請上市。

2.境外間接上市

境外間接上市是指國內(nèi)企業(yè)在境外注冊一家公司，由此境外控股公司以收購、股權(quán)置換等方式取得國內(nèi)資產(chǎn)的控股權(quán)，然后將該境外公司在境外交易所上市?；蛘?，出于合法避稅的考慮，可以在境外避稅天堂如BVI、百慕大等地注冊一家“境外控股公司”，再由該境外控股公司在擬上市地注冊一家“上市公司”，由該“境外控股公司”和“上市公司”以收購、股權(quán)置換等方式取得國內(nèi)資產(chǎn)的控股權(quán)，然后將該“上市公司”在境外交易所上市。

境外間接上市主要有兩種形式：造殼上市和買殼上市。其本質(zhì)都是通過將國內(nèi)資產(chǎn)注入殼公司的方式，達(dá)到將國內(nèi)資產(chǎn)上市的目的。殼公司可以是已上市公司，也可以是擬上市公司。

由于直接上市程序繁復(fù)，成本高、時(shí)間長，所以目前許多國內(nèi)企業(yè)為了避開國內(nèi)復(fù)雜的審批程序，選擇了或擬選擇以間接方式在境外上市。境外間接上市的好處是成本較低，花費(fèi)的時(shí)間較短，可以避開國內(nèi)復(fù)雜的審批程序。但有三大問題要妥善處理：向中國證監(jiān)會(huì)報(bào)材料備案;殼公司對國內(nèi)資產(chǎn)的控股比例問題;選擇適當(dāng)?shù)纳鲜袝r(shí)機(jī)。 3.其它境外上市方式

中國企業(yè)在境外上市通常多采用直接上市與間接上市兩大類，但也有少數(shù)公司采用存托憑證和可轉(zhuǎn)換債券上市。這兩種上市方式通常是企業(yè)已在境外上市、意圖再次融資時(shí)采用的方式。

(1)存托憑證(Depositorg Receipt，簡稱DR)是指在一國證券市場流通的，代表外國公司有價(jià)證券的可轉(zhuǎn)讓憑證。包括美國存托憑證(ADR)和全球存托憑證(GDR)兩種形式。

(2)可轉(zhuǎn)換債券(convertible Bond)：是公司發(fā)行的一種債券，它準(zhǔn)許證券持有人在債務(wù)條款中規(guī)定的未來的某段時(shí)間內(nèi)將這些債券轉(zhuǎn)換成發(fā)行公司一定數(shù)量的普通股股票。

二.國內(nèi)的法律監(jiān)管環(huán)境

1.中國法律、法規(guī)及政策嚴(yán)格限制紅籌股

習(xí)慣所稱的紅籌上市，是指境內(nèi)企業(yè)在境外設(shè)立公司，再向該境外公司注入資產(chǎn)，而后該境外公司在境外發(fā)行股票并上市，該境外公司所發(fā)行的股份為紅籌股。紅籌股實(shí)際上是以中國資本流出境外為前提的境外融資，由于中國屬“資本需求國”，故目前國內(nèi)有關(guān)法律、法規(guī)及政策對境內(nèi)資本外流，即紅籌股予以嚴(yán)格限制。

根據(jù)《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)在境外發(fā)行股票和上市管理的通知》(以下簡稱《紅籌指引》)，“(1)在境外注冊的中資非上市公司{“中資非上市公司”指中方股東(間接或直接)股權(quán)合計(jì)所占比例最大的境外公司，通?！爸匈Y”指中國企業(yè)的投資}和中資控股的上市公司，以其擁有的境外資產(chǎn)和由其境外資產(chǎn)在境內(nèi)投資形成并實(shí)際擁有三年以上的境內(nèi)資產(chǎn)，在境外申請發(fā)行股票和上市，依照當(dāng)?shù)胤蛇M(jìn)行，但其境內(nèi)股權(quán)持有單位應(yīng)當(dāng)按照隸屬關(guān)系事先征得省級人民政府或者國務(wù)院有關(guān)主管部門同意;其不滿三年的境內(nèi)資產(chǎn)，不得在境外申請發(fā)行股票和上市，如有特殊需要的，報(bào)中國證監(jiān)會(huì)審核后，由國務(wù)院證券委審批;(2)凡將境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)通過收購、換股、劃轉(zhuǎn)以及其他任何形式轉(zhuǎn)移到境外中資非上市公司或者境外中資控股上市公司在境外上市，以及將境內(nèi)資產(chǎn)通過先轉(zhuǎn)移到境外中資非上市公司再注入境外中資控股上市公司在境外上市，境內(nèi)企業(yè)或者中資控股股東的境內(nèi)股權(quán)持有單位應(yīng)當(dāng)按照隸屬關(guān)系事先經(jīng)省級人民政府或者國務(wù)院有關(guān)主管部門同意，并報(bào)中國證監(jiān)會(huì)審核后，由國務(wù)院證券委按國家產(chǎn)業(yè)政策、國務(wù)院有關(guān)規(guī)定和年度總規(guī)模審批。”據(jù)此，紅籌股通常實(shí)際需要獲得國務(wù)院的批準(zhǔn)。

2.是否適用《紅籌指引》的若干重要標(biāo)準(zhǔn)

根據(jù)我們的了解和理解，有關(guān)部門審查境外上市時(shí)，通常特別關(guān)注：是否有將境內(nèi)資產(chǎn)(含股權(quán))轉(zhuǎn)出境外。目前有關(guān)監(jiān)管部門判斷是否適用有關(guān)紅籌上市的政策法規(guī)，即是否涉及國務(wù)院審批的主要標(biāo)準(zhǔn)為：

(1)如擬上市公司的股東(包括最終股東)為中華人民共和國境內(nèi)企業(yè)，則其對擬上市公司的投資為其合法取得的境外外匯收入或經(jīng)批準(zhǔn)匯出境外的境內(nèi)外匯，且擬上市公司未在境內(nèi)進(jìn)行投資，則適用，但無須獲得國務(wù)院的審批;

(2)如擬上市公司的股東(包括最終股東)為中華人民共和國企業(yè)，中國全體股東的股權(quán)合計(jì)不為擬上市公司的第一大股東或?qū)M上市公司控股，該企業(yè)對擬上市公司的投資為其通過收購、置換等方式出境的境內(nèi)資產(chǎn)或權(quán)益，則不適用;

(3)如擬上市公司的股東(包括最終股東)為中華人民共和國企業(yè)，中國全體股東的股權(quán)合計(jì)為擬上市公司的第一大股東或?qū)M上市公司控股中國企業(yè)境外上市名單，且該企業(yè)對擬上市公司的投資為其通過收購、置換等方式出境的境內(nèi)資產(chǎn)或權(quán)益，則適用，且需獲得國務(wù)院的審批。

3.涉及境內(nèi)權(quán)益境外上市的審查重點(diǎn)

所謂涉及境內(nèi)權(quán)益的境外上市，指境外擬上市公司的資產(chǎn)(包括股權(quán))包含境內(nèi)權(quán)益的情況。

根據(jù)中國證監(jiān)會(huì)《關(guān)于涉及境內(nèi)權(quán)益的境外公司在境外發(fā)行股票和上市有關(guān)問題的通知》有關(guān)規(guī)定，前述擬上市公司上市時(shí)，中國律師需對該公司及該公司直接關(guān)聯(lián)公司之股權(quán)結(jié)構(gòu)、股東背景(最終權(quán)益持有人)、擬上市資產(chǎn)構(gòu)成、從事業(yè)務(wù)及境內(nèi)個(gè)人直接或間接持有公司股權(quán)的演化過程進(jìn)行說明并發(fā)表法律意見，并將法律意見書報(bào)送中國證監(jiān)會(huì)。中國證監(jiān)會(huì)將結(jié)合《紅籌指引》的有關(guān)規(guī)定，對該公司的最終股東或股權(quán)實(shí)益所有人情況及該公司所在中國從事的營業(yè)進(jìn)行審核，主要為：

(1)該公司最終股東或股權(quán)實(shí)益所有人(包括信托受益人)是否包含中國(境內(nèi))公民;

(2)該公司境內(nèi)資產(chǎn)的形成是否涉及境內(nèi)資本外流，即其境內(nèi)資產(chǎn)是否通過公平正當(dāng)交易取得;

(3)該公司所在中國從事的營業(yè)是否符合有關(guān)外商產(chǎn)業(yè)政策。

4.其他相關(guān)問題

(1)中國證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管

如前所述，目前關(guān)于紅籌上市及涉及境內(nèi)權(quán)益的境外上市的法律、法規(guī)之規(guī)定較為模糊，中國證監(jiān)會(huì)在審查涉及境內(nèi)權(quán)益的境外上市時(shí)，主要依靠審核人員的經(jīng)驗(yàn)判斷，其重點(diǎn)為涉及境內(nèi)權(quán)益的境外上市是否有資本流出，有意規(guī)避法律之行為。所以在審查時(shí)，審核人員的審核標(biāo)準(zhǔn)受屆時(shí)國家宏觀政策、國內(nèi)外證券市場的變化的影響，可能發(fā)生細(xì)微變化。

(2)股權(quán)結(jié)構(gòu)變化

香港聯(lián)交所的有關(guān)規(guī)則規(guī)定，擬上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)在其上市前24個(gè)月不應(yīng)發(fā)生重大變化。根據(jù)我們的理解，重組一方面需滿足境內(nèi)審批之需要，另一方面需盡可能符合前述香港聯(lián)交所有關(guān)股權(quán)變動(dòng)之要求。

三.境外上市的國內(nèi)審批

中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)1999/07/14發(fā)布的《企業(yè)申請境外上市有關(guān)問題的通知》中規(guī)定，境內(nèi)企業(yè)申請境外上市已經(jīng)不需要由國務(wù)院證券委員會(huì)進(jìn)行推薦了，股份有限公司只要符合境外上市條件的，均可自愿向中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)提出境外上市申請，申請條件及具體流程如下：

1.公司申請境外上市的條件

(1)符合我國有關(guān)境外上市的法律、法規(guī)和規(guī)則。

(2)籌資用途符合國家產(chǎn)業(yè)政策、利用外資政策及國家有關(guān)固定資產(chǎn)投資立項(xiàng)的規(guī)定。

(3)凈資產(chǎn)不少于4億元人民幣，過去一年稅后利潤不少于6000萬元人民幣，并有增長潛力，按合理預(yù)期市盈率計(jì)算，籌資額不少于5000萬美元。

(4)具有規(guī)范的法人治理結(jié)構(gòu)及較完善的內(nèi)部管理制度，有較穩(wěn)定的高級管理層。

(5)上市后分紅派息有可靠的外匯來源，符合國家外匯管理的有關(guān)規(guī)定。

(6)證監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他條件。

2.公司申請境外上市須報(bào)送的文件

(1)申請報(bào)告。填寫境外上市申報(bào)簡表。

(2)所在地省級人民政府或國務(wù)院有關(guān)部門同意公司境外上市的文件。

(3)境外投資銀行對公司發(fā)行上市的分析推薦報(bào)告。

(4)公司審批機(jī)關(guān)對設(shè)立股份公司和轉(zhuǎn)為境外募集公司的批復(fù)。

(5)公司股東大會(huì)關(guān)于境外募集股份及上市的決議。

(6)國有資產(chǎn)管理部門對資產(chǎn)評估的確認(rèn)文件、國有股權(quán)管理的批復(fù)。

(7)國土資源管理部門對土地使用權(quán)評估確認(rèn)文件、土地使用權(quán)處置方案的批復(fù)。

(8)公司章程。

(9)招股說明書。

(10)重組協(xié)議、服務(wù)協(xié)議及其它關(guān)聯(lián)交易協(xié)議。

(11)法律意見書。

(12)審計(jì)報(bào)告、資產(chǎn)評估報(bào)告及盈利預(yù)測報(bào)告。

(13)發(fā)行上市方案。

(14)證監(jiān)會(huì)要求的其他文件。

3.申請及批準(zhǔn)程序

(一)公司在向境外證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)或交易所提出發(fā)行上市初步申請(如向香港聯(lián)交所提交A1表)3個(gè)月前，須向證監(jiān)會(huì)報(bào)送第二部分所列的(一)至(三)文件。

(二)證監(jiān)會(huì)就有關(guān)申請是否符合國家產(chǎn)業(yè)政策、利用外資政策以及有關(guān)固定資產(chǎn)投資立項(xiàng)規(guī)定會(huì)商國家計(jì)委和國家經(jīng)貿(mào)委。

(三)經(jīng)初步審核，證監(jiān)會(huì)發(fā)行監(jiān)管部函告公司是否同意受理其境外上市申請，同意受理的須抄送財(cái)政部、外經(jīng)貿(mào)部和外匯局。

(四)公司在向境外證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)或交易所提交的發(fā)行上市初步申請5個(gè)工作日前，應(yīng)將初步申請的內(nèi)容(如向香港聯(lián)交所提交A1表)報(bào)證監(jiān)會(huì)備案。

(五)公司在向境外證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)或交易所提出發(fā)行上市正式申請(如在香港聯(lián)交所接受聆訊)10個(gè)工作日前，須向證監(jiān)會(huì)報(bào)送上述第二部分所列的(四)至(十四)文件，一式二份。證監(jiān)會(huì)在10個(gè)工作日內(nèi)予以審核批復(fù)。經(jīng)批準(zhǔn)后，公司方可向境外證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)或交易所提交上市申請

4.采用上述方式上市，均應(yīng)注意以下事宜

(一)到香港創(chuàng)業(yè)板上市中國企業(yè)境外上市名單，上述審批及申請過程均由保薦人代表公司進(jìn)行。香港聯(lián)交所認(rèn)可的創(chuàng)業(yè)板上市保薦人方可擔(dān)任境內(nèi)企業(yè)到創(chuàng)業(yè)板上市的保薦人。如保薦人有違規(guī)行為或其他不適當(dāng)行為，證監(jiān)會(huì)可視情節(jié)輕重，決定是否受理該保薦人代表公司提出的上市申請。

(二)證監(jiān)會(huì)同意正式受理其申請的公司，須在境內(nèi)外中介機(jī)構(gòu)確定后，將有關(guān)機(jī)構(gòu)名單報(bào)證監(jiān)會(huì)備案。

(三)公司須在上市后15個(gè)工作日內(nèi)，將與本次發(fā)行上市有關(guān)的公開信息披露文件及發(fā)行上市情況總結(jié)報(bào)證監(jiān)會(huì)備案。

(四)公司須遵守國家外匯管理的有關(guān)規(guī)定。

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