FinancialView 金融視線Financial View 金融視線 MODERNBUSINESS 現(xiàn)代商業(yè) MODERN BUSINESS 現(xiàn)代商業(yè) 206 207 筆者認為證監(jiān)會更多的應(yīng)該是關(guān)注股票的需求層面,讓更多 的資金流入到當中來。要營造一個健康陽光的股市,恢復(fù)投資者 對股市的信心,這才是證監(jiān)會更應(yīng)該做的事情。 (二)真正決定股價的是它的內(nèi)在價值 真正決定股價的是它的內(nèi)在價值,而不是供求。股價會圍繞 股票的真實價值波動。 公司股票的價值又取決于公司本身。公司本身沒有發(fā)生改變 的情況下,就算有新的公司不斷進入到股市當中,也不會對股票的 價值產(chǎn)生影響。而內(nèi)在價值是不會受到股票供求變化的影響的。 股票不同于一般商品。供求原理對股價即使起作用,也不是決定 作用。真正決定股票價格的是股票內(nèi)在價值,股票的供求頂多只 是對股價的短期波動產(chǎn)生影響。 股票市場整體的估值主要取決于三個因素:一是公司未來利 潤的預(yù)期,二是無風險利率,三是風險溢價(見公式1)。 在經(jīng)濟低迷時,投資者對公司盈利的預(yù)期會趨向悲觀(D下降,分子變小),而且風險厭惡程度以及伴隨而來的風險溢價都會提高 (δ上升,分母變大),這些因素會導(dǎo)致股市估值的大幅下降。

(三)暫停IPO的實際效果 暫停IPO期間,大盤指數(shù)有漲有跌(見表1)。暫停IPO和大盤 指數(shù)上漲沒有必然的因果關(guān)系。前面兩次上漲,中間三次調(diào)整的 效果都是下跌的。第6次暫停之后的上漲是因為遇上了牛市,資金 不斷地進入股市。第7次暫停之后的上漲是因為4萬億。金融危機 傳到我國之后,在10月份,政府推出了四萬億的刺激性財政政策, 同樣流入股市的資金也增加。第8次上漲的幅度很小。 接下來看一下IPO數(shù)目和市盈率之間的關(guān)系(表2)。市盈率指 的是股票的價格和每股收益的比率。市盈率高,表示股市景氣。 2000年時,IPO公司數(shù)目較多,市盈率同樣較高。2005年時,IPO 公司數(shù)目只有15家,市盈率反而較低。2007年和2000年的情況類 似,市盈率和IPO呈正向關(guān)系。2010年二者卻是反向關(guān)系,IPO公 司數(shù)目越多,市盈率越低。由表2同樣可以看出,IPO數(shù)目的多少 和大盤指數(shù)之間沒有因果關(guān)系。(見表2) 四、結(jié)論及政策建議 證監(jiān)會對A股IPO總共實施過8次暫停政策,其主要目的是為 了減少新股的供給,從而緩解股市的低迷。但本文分析認為,證監(jiān) 會的這種政策有欠妥當。 首先,影響股價的不僅僅是供給層面,還包括需求層面,證監(jiān) 會實施IPO暫停政策僅僅只考慮了供給層面的因素。

其次,決定股價的是股票的內(nèi)在價值,而內(nèi)在價值主要取決于 上市公司本身的情況。 最后,從實際效果也可以發(fā)現(xiàn),證監(jiān)會實施IPO暫停政策的效 果也是不理想的。不論是大盤指數(shù)的漲跌,還是市盈率的高低,和 IPO公司數(shù)目的多少并沒有必然的因果關(guān)系。 因此,筆者認為證監(jiān)會實施IPO暫停政策值得商榷。證監(jiān)會 要做好的就是兩件事: 第一是放手市場擴容。企業(yè)要不要上市、有多少家企業(yè)要上 市,應(yīng)該由企業(yè)自己來決定。只要企業(yè)想上市了,同時具備了上市 的資格和條件,它就可以申請上市。我國的股市規(guī)模和GDP比起 來還很小,股市在金融體系當中所占的比重也還很低,股市的規(guī)模 還有很大的發(fā)展和擴容空間。 第二就是做好監(jiān)管工作。這才是證監(jiān)會真正要做的。包括三 點:審查上市材料;監(jiān)管信息披露;完善退市制度。證監(jiān)會 應(yīng)該做好一個“裁判員”的工作,而不是以運動員的身份參與到 股市當中。 參考文獻 1.Del ong Shlei fer Waldmann 1990,Noi se Trader Ri sk Financi al Markets, Journal tical Economy 98, 703-738. 2.Ibbotson R.G., 1975, Pri ce performance commonstock new ssues,Journal Financi al Economi cs 235-272. 3.Ljungqvi st 2003,IPO Pri ci ng Dot-comBubbl Finance 58, 723-752. 4.Ri tter, Jay voWel ch, 2002, Review POActi vi ty,Pri ci ng,and Al ocations, Journal Finance 57, 1795- 1828. 5.Zwei nvestorexpectati ons stock pri ce predi cti ve model usi ng cl osed-end fund premi ums, Journal Finance 28, 67-87. 作者簡介 張凱敏,1982年9月出生,男,廣東揭陽人,本科,經(jīng)濟師,現(xiàn)供 職于中國建設(shè)銀行廣州市東山支行。

研究方向:銀行業(yè)與金 融中介、資本市場與投資。 A股IPO暫停政策之我見 中國建設(shè)銀行廣州市東山支行廣東廣州 510100 摘要:出于減少新股供給、從而緩解股市低迷的原因,證監(jiān)會對A股IPO總共實施過8次暫停政策。但本文分析認為, 證監(jiān)會的這種政策有欠妥當。首先,證監(jiān)會僅僅只考慮了股票的供給層面,沒能考慮需求層面。其次,決定股價的 是股票的內(nèi)在價值,而內(nèi)在價值主要取決于上市公司本身的情況。最后,從實際效果也可以發(fā)現(xiàn),證監(jiān)會實施IPO暫 停政策的效果也是不理想的。不論是大盤指數(shù)的漲跌,還是市盈率的高低,和IPO數(shù)目的多少并沒有必然的因果關(guān) 系。因此,筆者認為證監(jiān)會實施IPO暫停政策值得商榷。證監(jiān)會要做好的就是兩件事:第一是放手市場擴容,第二就 是做好監(jiān)管工作。 關(guān)鍵詞:IPO暫停;股票供求;內(nèi)在價值 一、暫停IPO政策的背景介紹 從1990年以來,截止到目前,一共有2490多家公司在中國A 股市場上市。圖1顯示了從1990-2014年每年在A股上市的公司 數(shù)目。IPO數(shù)目最多的年份為2010年,一共有325家公司在A股上 市,其次為2011年(共266家)。而在2013年,卻只有2家公司上市。

為什么在這一年新上市的公司數(shù)目這么少？原因就是在這一年, 證監(jiān)會對A股的IPO實施了暫停措施。(見圖1) 從1990年到現(xiàn)在,中國的A股一共經(jīng)歷過八次IPO暫停。表1 顯示了這八次IPO暫停的起止時間。其中,第6次是因為股權(quán)分置 改革,非流通股轉(zhuǎn)成流動股,證監(jiān)會希望股市能夠更好地“消化 掉”這些流通股。第7次發(fā)生在金融危機全面爆發(fā)的時候,暫停 IPO時間長度為9個月。暫停IPO的目的是為了避免中國股市受到 金融危機的沖擊。 但是真正讓大家去關(guān)注IPO暫停政策的是第8次。這一次不 但時間長,而且還引發(fā)了IPO堰塞湖現(xiàn)象。一方面是證監(jiān)會暫停 IPO,一方面企業(yè)的上市熱情很高。兩大因素共同導(dǎo)致了IPO堰塞 湖這道A股奇觀。在2012年11月末,IPO待審企業(yè)共計809家。此 外還有92家企業(yè)已過會等待發(fā)行。(見表1) 二、證監(jiān)會為什么要暫停IPO？ 證監(jiān)會為什么要一次又一次地暫停IPO？暫停IPO的目的是 什么？ 主要的原因是證監(jiān)會希望通過暫停IPO來緩解股市的低迷。 背后的邏輯是,當股市低迷時,如果再繼續(xù)讓新的企業(yè)進入股市, 又會分流一部分資金,導(dǎo)致股指繼續(xù)下跌。此時,暫停IPO,就相 當減少了股票的供給,或至少不增加供給,等到市場穩(wěn)定后,再放 開IPO閘門。

背后的原理其實就是供求原理:減少供給,價格上 升;增加供給,價格下跌。 用基本的供求圖就可以對證監(jiān)會實施這種政策的邏輯予以解 釋。圖2給出了一個簡略的股票供求圖。原有的股票供給曲線為 S1a股暫停ipo,需求曲線為D1,均衡點為E1點,此時的股價為P1。當新的公 司不斷上市,股票供給就會增加,供給曲線向右移至S2。在需求不 變的前提下,均衡點變成E2,此時的股價降為P2。上市的公司好 比是商品,商品供給得太多了。那么價格就會下跌。(見圖2) 三、IPO暫停政策對嗎？ IPO暫停政策到底對嗎？政策背后的邏輯對嗎？實際的效果 又是怎樣的呢。筆者的答案是否定的。基于以下幾點: (一)對股票供求理論的質(zhì)疑 證監(jiān)會暫停IPO的邏輯主要是關(guān)注股票供給。假定需求不變 的情況之下,股票供給增加,股價下跌。但實際上股市的低迷往往 不是因為企業(yè)融資過多所引起的,而是因為投資者對股市的悲觀 預(yù)期和風險厭惡。投資者不相信股市,對股市缺乏信心,所以不愿 意將資金投入股市當中,或者從股市中逃離。 整個中國社會并不缺少閑散資金,恰恰相反,中國社會的閑 散資金非常多,并且沒有好的投資渠道。一旦有好的投資渠道的 時候,這些閑散資金馬上就會聚集起來。

典型的例子就是余額 寶。余額寶從2013年6月份成立以來,到現(xiàn)在吸收的資金已經(jīng)超過 5000億元。整個社會不是缺少資金,而且缺少好的投資渠道。股 市也一樣,如果中國股市是一個非常陽光、非常健康的故事,投資 者購買股票能夠獲得穩(wěn)定的收益,比如季度分紅或者年度分紅,并 且收益率不低,那么自然就會有很多資金流入到股市當中,大盤指 數(shù)也就自然會往上走。 Financial View 金融視線Financial View 金融視線 MODERNBUSINESS 現(xiàn)代商業(yè) MODERN BUSINESS 現(xiàn)代商業(yè) 206 207 筆者認為證監(jiān)會更多的應(yīng)該是關(guān)注股票的需求層面,讓更多 的資金流入到當中來。要營造一個健康陽光的股市,恢復(fù)投資者 對股市的信心,這才是證監(jiān)會更應(yīng)該做的事情。 (二)真正決定股價的是它的內(nèi)在價值 真正決定股價的是它的內(nèi)在價值,而不是供求。股價會圍繞 股票的真實價值波動。 公司股票的價值又取決于公司本身。公司本身沒有發(fā)生改變 的情況下,就算有新的公司不斷進入到股市當中,也不會對股票的 價值產(chǎn)生影響。而內(nèi)在價值是不會受到股票供求變化的影響的。 股票不同于一般商品。供求原理對股價即使起作用,也不是決定 作用。

真正決定股票價格的是股票內(nèi)在價值,股票的供求頂多只 是對股價的短期波動產(chǎn)生影響。 股票市場整體的估值主要取決于三個因素:一是公司未來利 潤的預(yù)期,二是無風險利率,三是風險溢價(見公式1)。 在經(jīng)濟低迷時,投資者對公司盈利的預(yù)期會趨向悲觀(D下降,分子變小),而且風險厭惡程度以及伴隨而來的風險溢價都會提高 (δ上升,分母變大),這些因素會導(dǎo)致股市估值的大幅下降。 (三)暫停IPO的實際效果 暫停IPO期間,大盤指數(shù)有漲有跌(見表1)。暫停IPO和大盤 指數(shù)上漲沒有必然的因果關(guān)系。前面兩次上漲,中間三次調(diào)整的 效果都是下跌的。第6次暫停之后的上漲是因為遇上了牛市,資金 不斷地進入股市。第7次暫停之后的上漲是因為4萬億。金融危機 傳到我國之后,在10月份,政府推出了四萬億的刺激性財政政策, 同樣流入股市的資金也增加。第8次上漲的幅度很小。 接下來看一下IPO數(shù)目和市盈率之間的關(guān)系(表2)。市盈率指 的是股票的價格和每股收益的比率。市盈率高,表示股市景氣。 2000年時,IPO公司數(shù)目較多,市盈率同樣較高。2005年時,IPO 公司數(shù)目只有15家,市盈率反而較低。2007年和2000年的情況類 似,市盈率和IPO呈正向關(guān)系。

2010年二者卻是反向關(guān)系,IPO公 司數(shù)目越多,市盈率越低。由表2同樣可以看出,IPO數(shù)目的多少 和大盤指數(shù)之間沒有因果關(guān)系。(見表2) 四、結(jié)論及政策建議 證監(jiān)會對A股IPO總共實施過8次暫停政策,其主要目的是為 了減少新股的供給,從而緩解股市的低迷。但本文分析認為,證監(jiān) 會的這種政策有欠妥當。 首先,影響股價的不僅僅是供給層面,還包括需求層面,證監(jiān) 會實施IPO暫停政策僅僅只考慮了供給層面的因素。 其次,決定股價的是股票的內(nèi)在價值,而內(nèi)在價值主要取決于 上市公司本身的情況。 最后a股暫停ipo,從實際效果也可以發(fā)現(xiàn),證監(jiān)會實施IPO暫停政策的效 果也是不理想的。不論是大盤指數(shù)的漲跌,還是市盈率的高低,和 IPO公司數(shù)目的多少并沒有必然的因果關(guān)系。 因此,筆者認為證監(jiān)會實施IPO暫停政策值得商榷。證監(jiān)會 要做好的就是兩件事: 第一是放手市場擴容。企業(yè)要不要上市、有多少家企業(yè)要上 市,應(yīng)該由企業(yè)自己來決定。只要企業(yè)想上市了,同時具備了上市 的資格和條件,它就可以申請上市。我國的股市規(guī)模和GDP比起 來還很小,股市在金融體系當中所占的比重也還很低,股市的規(guī)模 還有很大的發(fā)展和擴容空間。 第二就是做好監(jiān)管工作。

這才是證監(jiān)會真正要做的。包括三 點:審查上市材料;監(jiān)管信息披露;完善退市制度。證監(jiān)會 應(yīng)該做好一個“裁判員”的工作,而不是以運動員的身份參與到 股市當中。 參考文獻 1.Del ong Shlei fer Waldmann 1990,Noi se Trader Ri sk Financi al Markets, Journal tical Economy 98, 703-738. 2.Ibbotson R.G., 1975, Pri ce performance commonstock new ssues,Journal Financi al Economi cs 235-272. 3.Ljungqvi st 2003,IPO Pri ci ng Dot-comBubbl Finance 58, 723-752. 4.Ri tter, Jay voWel ch, 2002, Review POActi vi ty,Pri ci ng,and Al ocations, Journal Finance 57, 1795- 1828. 5.Zwei nvestorexpectati ons stock pri ce predi cti ve model usi ng cl osed-end fund premi ums, Journal Finance 28, 67-87. 作者簡介 張凱敏,1982年9月出生,男,廣東揭陽人,本科,經(jīng)濟師,現(xiàn)供 職于中國建設(shè)銀行廣州市東山支行。

研究方向:銀行業(yè)與金 融中介、資本市場與投資。 A股IPO暫停政策之我見 中國建設(shè)銀行廣州市東山支行廣東廣州 510100 摘要:出于減少新股供給、從而緩解股市低迷的原因,證監(jiān)會對A股IPO總共實施過8次暫停政策。但本文分析認為, 證監(jiān)會的這種政策有欠妥當。首先,證監(jiān)會僅僅只考慮了股票的供給層面,沒能考慮需求層面。其次,決定股價的 是股票的內(nèi)在價值,而內(nèi)在價值主要取決于上市公司本身的情況。最后,從實際效果也可以發(fā)現(xiàn),證監(jiān)會實施IPO暫 停政策的效果也是不理想的。不論是大盤指數(shù)的漲跌,還是市盈率的高低,和IPO數(shù)目的多少并沒有必然的因果關(guān) 系。因此,筆者認為證監(jiān)會實施IPO暫停政策值得商榷。證監(jiān)會要做好的就是兩件事:第一是放手市場擴容,第二就 是做好監(jiān)管工作。 關(guān)鍵詞:IPO暫停;股票供求;內(nèi)在價值 一、暫停IPO政策的背景介紹 從1990年以來,截止到目前,一共有2490多家公司在中國A 股市場上市。圖1顯示了從1990-2014年每年在A股上市的公司 數(shù)目。IPO數(shù)目最多的年份為2010年,一共有325家公司在A股上 市,其次為2011年(共266家)。而在2013年,卻只有2家公司上市。

為什么在這一年新上市的公司數(shù)目這么少？原因就是在這一年, 證監(jiān)會對A股的IPO實施了暫停措施。(見圖1) 從1990年到現(xiàn)在,中國的A股一共經(jīng)歷過八次IPO暫停。表1 顯示了這八次IPO暫停的起止時間。其中,第6次是因為股權(quán)分置 改革,非流通股轉(zhuǎn)成流動股,證監(jiān)會希望股市能夠更好地“消化 掉”這些流通股。第7次發(fā)生在金融危機全面爆發(fā)的時候,暫停 IPO時間長度為9個月。暫停IPO的目的是為了避免中國股市受到 金融危機的沖擊。 但是真正讓大家去關(guān)注IPO暫停政策的是第8次。這一次不 但時間長,而且還引發(fā)了IPO堰塞湖現(xiàn)象。一方面是證監(jiān)會暫停 IPO,一方面企業(yè)的上市熱情很高。兩大因素共同導(dǎo)致了IPO堰塞 湖這道A股奇觀。在2012年11月末,IPO待審企業(yè)共計809家。此 外還有92家企業(yè)已過會等待發(fā)行。(見表1) 二、證監(jiān)會為什么要暫停IPO？ 證監(jiān)會為什么要一次又一次地暫停IPO？暫停IPO的目的是 什么？ 主要的原因是證監(jiān)會希望通過暫停IPO來緩解股市的低迷。 背后的邏輯是,當股市低迷時,如果再繼續(xù)讓新的企業(yè)進入股市, 又會分流一部分資金,導(dǎo)致股指繼續(xù)下跌。此時,暫停IPO,就相 當減少了股票的供給,或至少不增加供給,等到市場穩(wěn)定后,再放 開IPO閘門。

背后的原理其實就是供求原理:減少供給,價格上 升;增加供給,價格下跌。 用基本的供求圖就可以對證監(jiān)會實施這種政策的邏輯予以解 釋。圖2給出了一個簡略的股票供求圖。原有的股票供給曲線為 S1,需求曲線為D1,均衡點為E1點,此時的股價為P1。當新的公 司不斷上市,股票供給就會增加,供給曲線向右移至S2。在需求不 變的前提下,均衡點變成E2,此時的股價降為P2。上市的公司好 比是商品,商品供給得太多了。那么價格就會下跌。(見圖2) 三、IPO暫停政策對嗎？ IPO暫停政策到底對嗎？政策背后的邏輯對嗎？實際的效果 又是怎樣的呢。筆者的答案是否定的。基于以下幾點: (一)對股票供求理論的質(zhì)疑 證監(jiān)會暫停IPO的邏輯主要是關(guān)注股票供給。假定需求不變 的情況之下,股票供給增加,股價下跌。但實際上股市的低迷往往 不是因為企業(yè)融資過多所引起的,而是因為投資者對股市的悲觀 預(yù)期和風險厭惡。投資者不相信股市,對股市缺乏信心,所以不愿 意將資金投入股市當中,或者從股市中逃離。 整個中國社會并不缺少閑散資金,恰恰相反,中國社會的閑 散資金非常多,并且沒有好的投資渠道。一旦有好的投資渠道的 時候,這些閑散資金馬上就會聚集起來。

典型的例子就是余額 寶。余額寶從2013年6月份成立以來,到現(xiàn)在吸收的資金已經(jīng)超過 5000億元。整個社會不是缺少資金,而且缺少好的投資渠道。股 市也一樣,如果中國股市是一個非常陽光、非常健康的故事,投資 者購買股票能夠獲得穩(wěn)定的收益,比如季度分紅或者年度分紅,并 且收益率不低,那么自然就會有很多資金流入到股市當中,大盤指 數(shù)也就自然會往上走。

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